# 美团(3690.HK) 商业模式分析 —— 段永平视角

> "好的商业模式就是，你做的事情别人做不了，或者做了也没你做得好。" —— 段永平

**分析日期：** 2026年4月9日
**分析师角色：** 商业模式分析师（段永平投资框架）
**信息丰富度：** A级（上市多年，券商覆盖广泛）

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## 一、商业模式本质

### 一句话定义

**美团是一家以高频餐饮外卖为流量入口、以即时配送网络为基础设施、通过本地生活服务全品类扩张进行流量变现的超级平台。**

段永平会怎么看？他大概会说："美团的生意本质是'卖水人'——不管餐馆赚不赚钱，美团抽佣照收。但问题是，卖水人太多了。"

### 收入结构拆解（2025年全年）

| 业务板块 | 收入（亿元） | 占比 | 同比增速 | 经营利润/亏损 |
|---------|------------|------|---------|-------------|
| **核心本地商业** | 2,608 | 71.5% | +3%（估计） | **-69亿** |
| 　其中：配送服务 | ~1,200（估计） | ~33% | -2% | — |
| 　其中：佣金 | ~700（估计） | ~19% | +5%（估计） | — |
| 　其中：在线营销 | ~700（估计） | ~19% | +10%（估计） | — |
| **新业务** | 1,040 | 28.5% | +19% | **深度亏损** |
| 　其中：美团优选/买菜 | ~400（估计） | ~11% | 下降 | 亏损收窄 |
| 　其中：小象超市/闪购 | ~400（估计） | ~11% | +50%+ | 亏损 |
| 　其中：海外Keeta等 | ~100（估计） | ~3% | 高速增长 | 深度亏损 |
| **合计** | **3,649** | **100%** | **+8%** | **经营亏损170亿** |

> 注：细分数据为基于公开信息的估计值，美团年报未完全披露各子业务收入。

**关键变化：2025年美团由盈转亏，全年净亏损234亿元，与2024年盈利358亿元相比，盈亏落差高达592亿元。** 这是理解美团当前状态最重要的一个数字。

### 平台变现率/抽佣率趋势

- 美团官方口径：外卖商户技术服务费（佣金）6%~8%
- 实际综合变现率（含广告、配送费分成）：估计在15%~18%之间
- **趋势：2025年变现率因竞争被迫下降。** 京东外卖喊出"零佣金"口号、阿里系淘宝闪购大力补贴，美团被迫加大用户补贴和商家让利，配送服务收入同比下降2%

> "如果一个生意的定价权在下降，那就要小心了。" —— 这是段永平会提出的核心质疑。

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## 二、飞轮效应

### 飞轮运转逻辑

```
更多商家入驻 → 更丰富的选择 → 更多用户下单
        ↑                                    ↓
   配送成本下降 ← 更高订单密度 ← 更多骑手加入
```

美团的飞轮是**三边网络**：商家、用户、骑手。核心驱动力是**订单密度**——同一区域订单越多，骑手效率越高，配送成本越低，用户体验越好（更快送达），吸引更多用户，形成正循环。

### 飞轮是否还在加速？

**正面信号：**
- 2025年Q2即时配送日峰值订单突破1.5亿单（vs 2024年9,800万单），仍在增长
- 美团App月活突破5亿，年交易用户数创新高
- 平均送达时间34分钟，配送效率持续优化
- 闪购累计交易用户超5亿，即时零售品类扩张仍在加速飞轮

**减速/逆转信号（这才是要重点关注的）：**
- **飞轮被外力打断：** 京东用"骑手社保+零佣金"从供给侧切入，直接撬动商家和骑手两端。2025年即时零售市场按日均单量估算，美团份额降至51%，阿里系42%，京东7%——阿里已接近半壁江山
- **补贴驱动替代效率驱动：** 2025年行业烧钱规模创历史纪录，美团、阿里、京东三家合计营销战烧钱1,730亿元。当飞轮需要靠烧钱维持，说明自然增长动力在减弱
- **用户忠诚度存疑：** 外卖用户本质是价格敏感型，谁便宜用谁。这不是段永平喜欢的"用户黏性"
- **商家多平台运营成常态：** 餐饮商家同时入驻美团、饿了么、抖音外卖已是标配，独占性在下降

> **段永平式判断：飞轮仍在转，但靠烧钱续命的飞轮不是好飞轮。真正的飞轮应该是越转越省力，而不是越转越费钱。**

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## 三、护城河分析

### 3.1 网络效应 ★★★★☆（4/5）

**三边网络效应确实存在：** 商家越多→用户选择越多→订单越多→骑手效率越高→配送越快→用户更满意。

**但网络效应有地域边界：** 美团的网络效应是"本地的"，不是"全国的"。上海的商家密度对北京用户没有意义。这意味着竞争对手可以逐城攻破。

**降分因素：** 抖音在到店业务已经建立了独立的网络效应（内容创作者→用户→商家），绕过了美团的配送网络壁垒。2025年抖音生活服务GMV超8,500亿元，增速近60%，网络效应正在形成。

### 3.2 转换成本 ★★☆☆☆（2/5）

**用户侧：极低。** 下载一个App的成本几乎为零。外卖用户"哪家补贴多用哪家"已成常态。美团会员体系有一定锁定效果，但远不如苹果生态的转换成本。

**商家侧：中低。** 餐饮商家几乎零成本同时入驻多平台。部分依赖美团数据分析和运营工具的商家有一定切换成本，但不构成强壁垒。

**骑手侧：极低。** 骑手可以同时跑多个平台，没有任何排他性约束。

> 段永平最在意转换成本——"用户离不开你，才是真正的护城河。"美团在这方面很弱。

### 3.3 规模效应 ★★★★☆（4/5）

**配送密度优势是最强护城河：** 美团在全国2,800+城市建立了即时配送网络，月均连接336万骑手（2024年数据）。高密度带来三大成本优势：
1. 单均配送成本随密度提升而下降
2. 骑手空驶率降低
3. 调度算法在海量数据下持续优化

**但规模优势在被侵蚀：** 阿里系通过蜂鸟+淘宝闪购整合，已在部分城市达到足够的订单密度。京东虽然单量小（日均单量份额7%），但依托京东物流的基础设施，配送网络搭建速度比预期快。

### 3.4 品牌心智 ★★★★☆（4/5）

**"外卖=美团"的用户心智仍然强大：** 在中高客单价正餐市场，美团保持绝对优势。GTV市场份额稳定在60%以上。

**但心智在分化：**
- "团购到店=抖音"的新心智正在形成，尤其在年轻用户中
- "便宜外卖=各平台比价"的心智正在替代"外卖=美团"
- "即时零售=淘宝闪购/美团闪购"的心智尚未稳定

### 3.5 技术壁垒 ★★★☆☆（3/5）

**调度算法确实领先：** 美团的配送调度系统经过十年优化，处理1.5亿日峰值订单，平均送达34分钟。2025年研发投入260亿元，同比增长23%。

**但技术壁垒被高估：**
- 算法调度的核心是数据量，不是算法本身。当竞争对手订单量足够大时，算法差距会快速缩小
- AI时代大模型能力快速普及，调度算法的门槛在降低
- 京东的物流技术积累同样深厚，在即时零售配送上有后发优势

### 护城河总评：★★★☆☆（3.4/5，四舍五入3分）

**段永平式总结：美团的护城河不是"宽且深"的，而是"宽但浅"的。它覆盖面广（全国2800+城市），但在每个维度都不是坚不可摧的。2025年的竞争烈度已经证明，这条护城河可以被大资本填平。**

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## 四、用户/商家/骑手价值分析

### 4.1 为消费者创造的价值

**核心价值：** 30分钟万物到家的便利性
- 覆盖餐饮、生鲜、药品、日用品等全品类
- 丰富的商家选择（年活跃商户1,450万+）
- 比价和评价体系降低决策成本

**反面检验：** 消费者对美团的"忠诚"本质上是对"便利"和"低价"的忠诚，不是对品牌的忠诚。当京东/淘宝提供同等便利且更低价格时，用户会毫不犹豫地迁移。这在2025年已经得到验证。

### 4.2 为商家创造的价值

**正面价值：**
- 流量入口：帮助商家触达更多消费者
- 数字化工具：提供经营数据分析、菜单优化建议
- 配送基础设施：商家无需自建配送团队

**负面价值（商家的真实感受）：**
- 佣金+广告费侵蚀利润：综合费率15%~18%，对低毛利餐饮商家压力极大
- 平台流量分配不透明：花钱买排名成为"必须"
- 多平台运营分散精力和资源
- **段永平会问：如果商家骂你骂得这么狠，你的生意真的可持续吗？**

### 4.3 为骑手创造的价值

**正面：**
- 提供了灵活就业机会，月均连接336万骑手
- 2025年10月全国推行养老保险补贴，平台补贴50%社保费用
- 送达时间和路线优化减少骑手无效跑动

**负面（不能回避）：**
- 算法控制下骑手被"困在系统里"，安全风险长期存在
- 灵活用工模式下骑手缺乏劳动关系保障（虽然2025年有改善）
- 骑手单均收入随竞争加剧和补贴大战而波动
- 京东宣布为骑手缴五险一金，倒逼美团提升骑手待遇，增加成本

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## 五、业务矩阵与协同

### 5.1 协同逻辑

```
外卖（超高频）→ 到店（高频）→ 酒旅（中频）→ 即时零售（高频）
     ↓                ↓              ↓              ↓
   流量入口        利润中心       高毛利变现      第二增长曲线
```

**协同确实存在：**
- 外卖用户自然转化为到店/酒旅用户，获客成本边际为零
- 配送网络从外卖延伸到闪购/小象超市/买药，基础设施复用
- 用户画像数据跨业务共享，提升营销精准度

**但协同被竞争对手分割：**
- 到店业务被抖音切走一大块（抖音生活服务GMV目标1.3万亿，直逼美团到店GTV）
- 即时零售被淘宝闪购/京东到家蚕食
- 酒旅被携程、抖音两面夹击

### 5.2 新业务：战略必要还是资源浪费？

**美团优选——已被证伪的赌注：**
- 四年累计亏损超700亿元（2021-2024年分别亏损263亿、221亿、189亿、83亿）
- 2025年6月全国大部分地区关停，仅保留广东、浙江
- 社区团购赛道整体萎缩，2025年618期间销售额同比下降9.1%
- **段永平的评价：王兴犯了"能力圈"之外投资的错误，700亿学费不便宜**

**小象超市+闪购——战略必要，但代价高昂：**
- 闪购累计交易用户超5亿，全国超3万家闪电仓
- 小象超市2024年GMV超300亿，2025年预计400-500亿
- 即时零售是美团配送网络的自然延伸，战略方向正确
- 但面临淘宝闪购的激烈竞争，需要持续投入

**海外Keeta——远期期权，短期烧钱：**
- 已进入沙特、阿联酋、卡塔尔、科威特等中东国家和巴西
- 沙特市场成为第二大外卖平台，覆盖23城5万+餐厅
- 五年计划投资10亿美元，短期深度亏损
- **段永平式评估：出海是"做对的事情"，但执行难度极高，中国互联网公司出海成功案例屈指可数**

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## 六、段永平"好生意"标准评估

### 6.1 差异化：美团 vs 竞争对手有什么真正不同？

| 维度 | 美团 | 抖音外卖/生活服务 | 饿了么/淘宝闪购 | 京东外卖 |
|------|------|------------------|----------------|---------|
| 核心优势 | 配送网络+用户规模 | 流量+内容种草 | 阿里生态+支付宝入口 | 物流+品质心智 |
| 弱点 | 缺乏内容能力 | 缺乏配送能力 | 品牌心智弱 | 规模太小 |
| 商家覆盖 | 1,450万+ | 快速增长 | 大幅提升中 | 刚起步 |
| 外卖GTV份额 | ~60% | 小（战略收缩） | ~30% | ~7% |

**美团真正的差异化只有一个：全国最大的即时配送网络。** 这是抖音不具备（也不愿重建）、京东正在追赶、阿里通过蜂鸟已部分具备的能力。

问题在于：配送网络是"苦活累活"，不是"巧活"。它的壁垒来自规模和密度，而不是创新和差异化。段永平更喜欢苹果这种"别人做不了"的差异化，而不是美团这种"别人不愿做"的差异化——因为一旦别人愿意做了（比如京东），壁垒就会松动。

### 6.2 定价权：抽佣率能不能持续提升？

**短期答案：不能。正在被迫下降。**

2025年的竞争态势表明：
- 京东"零佣金"政策直接冲击美团的佣金模型
- 阿里系通过补贴战抢夺商家和用户
- 商家议价能力随多平台竞争加强而提升
- 配送服务收入同比下降2%，说明定价权已在流失

**中期答案（2-3年）：取决于竞争何时结束。**

如果京东/阿里的补贴不可持续（大概率），行业终局可能回到美团主导的格局，届时变现率有望回升。但回升幅度取决于最终的竞争格局——如果形成三足鼎立，定价权将永久性削弱。

**长期答案：定价权天花板明确存在。**

餐饮行业平均净利率仅5%~10%，美团综合费率已达15%~18%。即使竞争结束，商家能承受的费率上限也已接近。监管对平台抽佣的关注也在增加。

> "没有定价权的生意，再大也不是好生意。" —— 段永平

### 6.3 可持续竞争优势：10年后护城河还在吗？

**乐观情景（概率40%）：**
- 京东/阿里烧不动退出或缩小规模，美团重新获得定价权
- 即时配送网络成为"水电煤"级基础设施，不可替代
- 海外Keeta在中东/东南亚站稳脚跟，成为第二增长引擎
- AI驱动的调度和运营效率持续拉大与竞争对手的差距
- **结论：护城河仍在，但比现在更窄**

**中性情景（概率40%）：**
- 行业形成美团（50%）+ 阿里系（35%）+ 京东（15%）的三足鼎立
- 各方维持低利润率的均衡状态，谁也无法消灭谁
- 美团沦为"大而不强"的平台，利润率长期受压
- **结论：护城河还在但已不深，类似传统零售业**

**悲观情景（概率20%）：**
- AI+无人配送技术突破，颠覆现有配送网络模式
- 抖音通过内容+即时零售建立新的本地生活范式
- 美团被困在"配送公司"的定位中，失去平台溢价
- **结论：护城河被技术变革填平**

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## 段永平框架总评

| 维度 | 评分 | 要点 |
|------|------|------|
| 好生意 | ★★★☆☆ | 平台模式好，但定价权弱、竞争激烈 |
| 差异化 | ★★★☆☆ | 配送网络领先，但属于"不愿做"而非"做不了" |
| 护城河 | ★★★☆☆ | 宽但浅，2025年已被证明可以被资本填平 |
| 定价权 | ★★☆☆☆ | 正在流失，短期无法恢复 |
| 用户价值 | ★★★★☆ | 确实创造了实实在在的便利性价值 |
| 飞轮效应 | ★★★☆☆ | 仍在转，但靠烧钱而非自然驱动 |

**段永平式结论：**

> 美团不是段永平定义的"好生意"。
>
> 好的生意应该是"别人做不了"的生意（如茅台、苹果），而美团做的事情，京东愿意做、阿里愿意做、抖音也愿意做。当所有人都愿意做且有能力做的时候，护城河就变成了"谁更能亏钱"的比赛——这不是价值投资者应该参与的游戏。
>
> 但美团也不是一个坏生意。它确实建立了中国最大的本地生活服务平台和即时配送网络，这个网络有真实的规模效应和网络效应。如果竞争在1-2年内收敛，美团的盈利能力可以快速修复。
>
> **核心风险不在于美团会不会死，而在于它能不能重新成为一个高利润率的平台型公司，还是永远沦为一个微利的配送公司。**
>
> 段永平大概会说："这个生意我看不懂未来三年会怎样，所以我不碰。等竞争格局清晰了再说。"

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*注：本报告数据来源包括美团2025年年报、券商研报、行业公开数据。标注"估计"的数据为基于公开信息的推算，可能与实际存在偏差。*

Sources:
- [美团2025年财报：全年收入3649亿元](https://finance.sina.com.cn/jjxw/2026-03-27/doc-inhskmqi8550526.shtml)
- [美团公布2025年业绩，护城河还在吗？](http://yuanchuang.caijing.com.cn/2026/0328/5150512.shtml)
- [巨亏234亿！外卖大战击穿美团盈利基本盘](https://finance.sina.com.cn/wm/2026-04-07/doc-inhttaeq3258948.shtml)
- [抖音生活服务2025年GMV超8500亿元](https://www.huxiu.com/article/4836895.html)
- [美团优选全国关停](https://www.stcn.com/article/detail/3544667.html)
- [美团即时零售数据](https://finance.sina.com.cn/roll/2025-06-24/doc-infceruh6544827.shtml)
- [美团骑手社保](https://news.qq.com/rain/a/20251103A0479J00)
- [美团Keeta海外扩张](https://finance.sina.com.cn/roll/2026-01-06/doc-inhfknai1203371.shtml)
- [互联网历史最贵营销战](https://finance.sina.com.cn/roll/2026-04-07/doc-inhtrqch3710288.shtml)
