# 美团（3690.HK）激励 vs 回购对冲 简报

**日期**：2026-04-15
**研究人**：林海风
**问题**：过去 3 年（2023/2024/2025）管理层对员工股权激励的"注销式回购对冲"做得如何？2026-04-13 授出 7931.76 万股在历史中处于什么分位？

---

## 一、三年对冲数据表

说明：**港股公告披露口径与审计数不完全可比**。以下数据为公开来源交叉后的"大约口径"；**未能直达港交所披露易 PDF（403）与年报审计 notes（PDF 二进制不可读）**，因此"授出股数合计"与"股份酬金开支"两列仅给出可查到的区间/单点估计，标注 [待核]。

| 年份 | 授出股数（合计） | 授出金额（公允价值） | 回购股数 | 回购金额 | 已注销 | 股份酬金开支（SBC，利润表口径） |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2023 | ~4,604万股单笔（11月披露）+ 其他批次 [待核] | 单笔约 60 亿港元（按每股 130.9 港元） | 2023-12 起启动，全年实际完成约 ~31 亿港元（仅 12 月量，[待核]） | ~10 亿美元方案下的 2023 实际执行部分 | 部分注销 [待核] | Q4/23 单季 18.57 亿元人民币；全年 [待核，估 70-80 亿元] |
| 2024 | 多批次（至少 4 批），全年估 ~5000-7000 万股 [待核] | 合计 4 批共约 69.7 亿港元（二手源口径） | **2.35 亿股**（截至 9/10）；**全年约 281.58 亿港元**（约 36 亿美元）| **281.58 亿港元** | 主要转"注销式回购"，2024-02 一次性注销 4,413.11 万股；穆荣均 A→B 类 1,338.66 万股转换后注销 | Q4/24 单季 17.72 亿元人民币；全年 [待核，估 68-75 亿元] |
| 2025 | 授出批次显著少于 2024（外卖大战亏损期）[待核] | [待核] | **大幅缩水**：2025 前三季度回购 **3.92 亿港元**（同比 -98.6%）| 全年估 **<20 亿港元** | — | [待核] |

> 净稀释率 = (授出股数 - 回购+注销股数) / 期末总股本
> - **2023**：授出 ≈ 回购启动月份量级，净稀释近 **0 至轻微为正**（回购仅启动 1 个月）
> - **2024**：回购 2.35 亿股 >> 全年授出估 5000-7000 万股，**净稀释为负**（显著反稀释），管理层在"为股东工作"
> - **2025**：回购 ~300 万股级别，授出即便缩减，**净稀释大概率重新转正**（稀释回归）

**已发行总股本变化**：期末 B 类+A 类总股本，2023 末约 62.4 亿股 → 2024 末因大额注销下降 → 2025 末因回购停摆基本持平或轻微上升 [精确数待核年报封面页]。

---

## 二、2026-04-13 授出 7,931.76 万股 事件背景

**来源**：港交所公告（经界面新闻、新浪财经、AAStocks、FX168、上海证券报转载）

- **授予日期**：2026-04-13
- **总量**：79,317,581 股 受限制股份单位（RSU）
  - 雇员参与者：79,174,927 股
  - 服务提供者：142,654 股
- **购买价**：**零**（即员工无需出资，归属即得股）
- **授出日收市价**：每股 B 类股 **86.45 港元**
- **授出总公允价值**：约 **68.57 亿港元**（79,317,581 × 86.45，≈ 62.9 亿元人民币）
- **归属期**：
  - 雇员：**24 个月至 72 个月**，首批 12 个月内归属
  - 服务提供者：13 个月至 48 个月
- **计划**：首次公开发售后股份奖励计划（Post-IPO Share Award Scheme）

---

## 三、判断

### 1. 管理层过去 3 年是否"为股东工作"？

**2024 年答卷漂亮，2025 年打问号。**

- **2023**：王兴明确表态目标是"以回购对冲员工激励摊薄"，但当年回购仅在 12 月启动，11 月又刚授出 60 亿港元级大礼包，**全年净稀释未真正对冲**。
- **2024**：回购 281.58 亿港元（约 36 亿美元）、回购 2.35 亿股，**远超当年激励授出公允价值**（估 70 亿港元量级，约为回购的 25%）。并明确转向"注销式回购"，2 月一次性注销 4,413.11 万股、穆荣均主动转股注销 1,338.66 万股，这是**真金白银站在股东一边**。
- **2025**：外卖大战亏损 234 亿元，回购从 281.58 亿港元跳水到 **前三季度仅 3.92 亿港元**（同比 -98.6%）。虽然公司解释 1,410 亿元现金"够用"，**但当亏损压力来时，回购是第一个被砍的，激励却不停**——这暴露了"回购对冲"并非刚性承诺，而是顺周期动作。

### 2. 每年净稀释是正还是负

| 年份 | 净稀释方向 | 强度 |
|---|---|---|
| 2023 | 轻微正（~0） | 授出≈回购启动量，基本打平 |
| 2024 | **显著负**（反稀释） | 回购金额是激励公允价值的 3-4 倍 |
| 2025 | **大概率转正** | 回购停摆，激励仍在授出（1 月 634 万股 + 4 月 7931 万股） |

### 3. 2026-04 授出 7,931.76 万股 纵向看偏大/偏小/正常？

**偏大，接近历史单笔上限。**

- 2023-11 单笔授出 ~4,604 万股（公允价值 ~60 亿港元，对应股价 130.9 港元）
- 2024 全年分 4 批，合计 ~6,970 百万港元公允价值
- 2025 期间批次明显缩小（1 月 634 万股仅 ~5 亿港元级）
- **2026-04 这一笔 7,931.76 万股、68.57 亿港元公允价值，是近 3 年最大单笔授出**
  - 股数上比 2023 年那笔大 ~72%
  - 金额上也大 ~14%（尽管股价只有当时 66%）
  - **解读**：股价在 86.45 港元低位（2023 年 130.9 港元的 66%），公司用**"股数更多但金额相近"**的方式留人，变相加大了稀释强度

**警示信号**：
- 股价低位 + 大额授出（稀释效应放大） + 回购停摆 = **2026 年净稀释可能是 3 年最严重的一年**
- 如果 2026 年全年不恢复大额回购，"王兴以回购对冲激释"的 2024 年承诺等于被悄悄搁置

---

## 四、数据缺失与不确定项（明确标注，未编造）

| 缺失项 | 原因 | 补数据路径 |
|---|---|---|
| 2023/2024/2025 年报审计口径 SBC 全年总额（人民币） | 年报 PDF（todayir.com / hkexnews）WebFetch 403 失败，PDF 二进制不可读 | 人工下载 2024 AR（2025-05-02 发布）、2025 AR（2026-03-25 发布）查 notes |
| 三年"授出股数全年合计"精确数 | 港交所披露易逐条公告未抓取 | 披露易按 3690 筛 "Grant of Awards" 类公告逐月累加 |
| 年末已发行总股本精确数 | 同上，未直达 | 年报封面/Share Capital note |
| 2025 全年回购股数与金额 | 仅有 Q1-Q3 数据（3.92 亿港元），Q4 [待核] | 2025 年报 / 月度港交所回购申报 |
| 已注销 vs 库存区分 | 公告混合口径 | 港交所 CCASS / 股本变动公告 |

---

## 五、关键来源 URL

1. 2026-04-13 授出 7931.76 万股 - [界面新闻](https://www.jiemian.com/article/14245212.html)
2. 2026-04-13 授出详情（购买价/收市价/归属期）- [FX168](https://news.fx168news.com/cooperate/2604/7433991.shtml)、[AAStocks](http://www.aastocks.com/tc/stocks/news/aafn-con/GLH2398781L/latest-news/GLH)、[上海证券报](https://m.cnstock.com/commonDetail/661849)
3. 2026-01-23 授出 634.1 万股 - [新浪财经](https://finance.sina.com.cn/stock/hkstock/ggscyd/2026-01-23/doc-inhiiipq1828429.shtml)
4. 2024 年回购 2.35 亿股 / 281.58 亿港元 - [东方财富](https://caifuhao.eastmoney.com/news/20240725092601824531440)、[21 经济网](https://www.21jingji.com/article/20241021/herald/d09a6a80acd68b8342bdee76ce43f179.html)
5. 2024 年回购创港股纪录 2657 亿 - [新浪财经](https://finance.sina.com.cn/stock/relnews/hk/2025-01-03/doc-inecsmew8905790.shtml)
6. 2024-06 20 亿美元回购方案 - [TechNode](https://technode.com/2024/06/12/meituan-launches-new-2-billion-share-buyback-program-to-boost-stock-value/)、[证券时报](https://stcn.com/article/detail/1227937.html)
7. 2023-11-29 启动 10 亿美元回购 - [证券时报](https://www.stcn.com/article/detail/1049702.html)
8. 2024-02-20 注销 4,413.11 万股；穆荣均 1,338.66 万股 A→B 转换注销 - Q4 2024 财报简评 [华尔街见闻](https://wallstreetcn.com/articles/3743643)
9. 2025 前三季度回购仅 3.92 亿港元、同比 -98.6% - [新浪财经（初亏预告）](https://finance.sina.com.cn/wm/2026-04-07/doc-inhttaeq3258948.shtml)、[新浪回购公告](https://cj.sina.com.cn/articles/view/7935425109/1d8fcfa55020019692)
10. Q4/23 SBC 18.57 亿、Q4/24 SBC 17.72 亿人民币 - [2024 Q4 财报简评（Longbridge）](https://longbridge.com/en/news/232807518)
11. 2023-11 授出 4604 万股、价值 53 亿人民币/60 亿港元 - [36Kr "53 亿股权激励"](https://36kr.com/p/2232989467946625)
12. 2024 全年 4 批激励、合计公允价值 ~69.7 亿港元 - 二手源口径
13. 授权 6.24 亿股、已回购 1.58 亿股（截至 2025 年某期）- [搜狐回购公告](https://www.sohu.com/a/899193724_122066678)
14. 2024 年报 PDF（繁体）- [美团 IR / todayir](https://media-meituan.todayir.com/202505020944401774654665_sc.pdf) *（WebFetch 403，需人工下载）*
15. 2024 年度业绩公告（英文）- [hkexnews 2025/0321](https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2025/0321/2025032100435.pdf) *（PDF 二进制未读出）*

---

## 六、结论一句话

**2024 年王兴用 281 亿港元回购证明"为股东工作"，但 2025 外卖大战把回购几乎砍到零、激励却未同步踩刹车，2026-04 又一次性授出近 80 亿港元公允价值的 RSU——"回购对冲激励"这条叙事正在弱化，需要在 2025 年报（2026-03 已发）和 2026 年回购进度上继续验证。**
