# 杰普特（688025）深度投资研究

> 研究日期：2026年5月16日
> 科创板召回池评级：四星
> 当前市值：约375亿元
> 2025年营收/净利润：20.74亿元 / 2.81亿元

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## 一、商业模式与竞争壁垒

### 1.1 主营业务拆解

杰普特成立于2006年，总部位于深圳，是国家级高新技术企业和"专精特新小巨人"企业，专注于激光器、激光/光学智能装备及光纤器件的研发、生产和销售。

**三大业务板块（2025年数据）：**

- **激光器业务（核心主业）**：2025年实现收入10.13亿元，同比增长44.49%，毛利率45.70%，占总营收约49%。产品覆盖MOPA脉冲光纤激光器、连续光纤激光器、超快激光器等，广泛应用于消费电子、新能源、泛半导体等领域。杰普特是国内MOPA脉冲光纤激光器首家商用批量生产企业，打破了国外技术垄断。
- **激光/光学智能装备业务**：2025年实现收入7.30亿元，同比增长16.12%，占总营收约35%。产品包括激光调阻机（全球市占率超70%）、摄像头模组检测设备、硅光晶圆测试系统等。其中激光调阻机是全球细分市场隐形冠军。
- **光纤器件业务（爆发式增长的第二曲线）**：2025年实现收入1.43亿元，同比暴增560.42%，毛利率提升至28.98%。产品从MPO连接器全面转向密度更高的MMC连接器，同时拓展FAU业务，切入CPO及OCS相关产品布局。

### 1.2 行业地位与客户关系

**苹果供应链核心供应商：**
- 2014年起向苹果提供自动化光谱检测机，2019年MOPA脉冲光纤激光器进入苹果供应链
- 产品应用从平板电脑拓展到手机、电脑等全系列产品
- 摄像头模组检测业务已全面覆盖苹果所有摄像头模组检测项目

**激光器领域竞争格局：**

| 企业 | 定位 | 核心领域 | 备注 |
|------|------|---------|------|
| IPG | 全球龙头 | 高功率光纤激光器 | 正被中国企业加速替代 |
| 锐科激光 | 国内龙头 | 中高功率连续激光器 | 2024年10kW+市占率38% |
| 杰普特 | 细分龙头 | MOPA脉冲/超快/调阻 | 差异化定位，避开价格战 |
| 创鑫激光 | 国内第三 | 中功率激光器 | 价格竞争激烈 |

**关键竞争优势：**
- 中国激光设备国产化率从2020年的45%跃升至2024年的78%，杰普特是主要受益者
- 国内厂商凭借本土化供应链将设备价格压至IPG同类的60%
- 2024年国内万瓦级光纤激光器出货量2.1万台，同比增长40%

### 1.3 护城河分析

**技术壁垒（强）：**
- MOPA脉冲光纤激光器国内首家量产，技术积累超15年
- 激光调阻机全球市占率超70%，属于绝对垄断级别
- 在VCSEL芯片模组检测、MR光学检测等前沿领域持续布局

**客户壁垒（强）：**
- 苹果供应链认证周期长，一旦进入替换成本极高
- 激光调阻机客户具有极强粘性，全球前20大电阻厂商多为其客户
- 光通信客户包括Coherent、SENKO等全球光通信巨头

**差异化定位（核心）：**
- 不同于锐科激光在连续高功率激光器领域的红海竞争，杰普特聚焦于MOPA脉冲、超快激光和智能装备等技术门槛更高的细分领域
- "激光器+智能装备+光纤器件"三位一体布局，形成技术协同

**不足之处：**
- 光纤器件业务虽然增速惊人，但体量仍小（1.43亿元），毛利率偏低（28.98%），盈利贡献有限
- 苹果客户集中度较高，存在大客户依赖风险
- 相比锐科激光在连续激光器的规模优势，杰普特在纯激光器领域体量偏小

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## 二、财务质量分析

### 2.1 近三年营收与利润趋势

| 年份 | 营业收入（亿元） | 同比增长 | 归母净利润（亿元） | 同比增长 | 毛利率 | 净利率 |
|------|----------------|---------|------------------|---------|--------|--------|
| 2023 | 10.77 | -15.8% | -0.47 | 亏损 | 约33% | 亏损 |
| 2024 | 14.54 | 35.0% | 1.33 | 扭亏 | 约36% | 约9.2% |
| 2025 | 20.74 | 42.66% | 2.81 | 111.46% | 38.48% | 13.43% |

**关键观察：**
- 2023年受行业下行周期影响出现亏损，2024-2025年强劲反弹，展现出明显的周期性特征
- 2025年营收净利润双双创历史新高，净利润同比翻倍
- 毛利率从2023年约33%持续回升至38.48%，体现产品结构优化和行业景气度回升
- 净利率从亏损恢复至13.43%，但绝对水平在科创板中不算突出
- 扣非净利润2.72亿元，同比增长157.54%，增速高于归母净利润，说明主业盈利能力改善更显著

**2025年Q4单季度表现：** 营收5.65亿元，同比增长47.22%；归母净利润7500万元，同比增长155.12%。增长势头在加速。

### 2.2 分业务盈利能力

| 业务板块 | 2025年收入（亿元） | 同比增长 | 毛利率 |
|---------|------------------|---------|--------|
| 激光器 | 10.13 | 44.49% | 45.70% |
| 激光/光学智能装备 | 7.30 | 16.12% | 约35%（估计） |
| 光纤器件 | 1.43 | 560.42% | 28.98% |

激光器业务毛利率最高（45.70%），是公司盈利的核心来源。光纤器件业务虽然增速惊人，但毛利率偏低，短期内拉低综合毛利率。

### 2.3 现金流与资产负债情况

**需关注的问题：**
- 公司2025年应收账款有所上升，需要关注回款质量
- 作为苹果供应商，客户信用整体良好，但账期可能较长
- 光纤器件业务快速扩张可能带来较大的营运资金需求

### 2.4 研发投入

公司持续保持较高的研发投入，作为激光器行业的技术导向型企业，研发费用率维持在较高水平。2025年在超快激光器、硅光晶圆测试、CPO光学检测等方向加大投入。

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## 三、成长性与估值

### 3.1 未来增长驱动因素

**驱动因素一：光通信/光纤器件业务爆发（弹性最大）**
- 2025年光纤器件业务同比暴增560%，2026年管理层判断增速可能再次大幅提升
- 管理层此前预计光纤器件"两到三年实现十倍增长"，2026年仅用一个季度后即判断当年有望提前实现
- MMC连接器、FAU、CPO/OCS等产品线持续扩展
- 合作伙伴包括Coherent、SENKO等全球光通信龙头

**驱动因素二：激光器高端化与国产替代**
- 向更高功率及超快方向突破，切入动力电池、储能、集成电路等高附加值领域
- 中国激光设备国产化率仍在提升（从78%向更高），替代空间尚存
- IPG等海外巨头持续败退，中国企业份额持续扩大

**驱动因素三：智能装备向新应用领域拓展**
- 激光调阻机维持全球70%+市占率的同时，向动力电池、储能等新领域延伸
- 摄像头模组检测受益于手机高端摄像头技术迭代
- MR光学检测布局有望受益于苹果Vision Pro等新终端

**驱动因素四：苹果供应链深化**
- 苹果对供应商的技术要求不断提高，杰普特作为长期合作伙伴具有先发优势
- 从光谱检测到摄像头检测，产品覆盖面持续扩大

### 3.2 券商盈利预测

| 年份 | 预测营收（亿元） | 预测净利润（亿元） | 同比增速 |
|------|----------------|------------------|---------|
| 2026E | 29.6 | 5.0 | +80.7% |
| 2027E | 38.2 | 7.1 | +40.3% |
| 2028E | 47.7 | 9.1 | +28.8% |

### 3.3 当前估值水平

| 指标 | 数值 |
|------|------|
| 总市值 | 约375亿元 |
| 总股本 | 约9505万股（注：需确认，用户提供的市值可能基于最新股价） |
| 2025年归母净利润 | 2.81亿元 |
| 静态PE（基于2025年利润） | 约133倍 |
| 2026年预测净利润 | 约5.0亿元 |
| 2026年动态PE | 约75倍 |
| 2027年预测净利润 | 约7.1亿元 |
| 2027年远期PE | 约53倍 |

### 3.4 估值判断

**乐观情景：** 光纤器件业务超预期爆发，2027年净利润达8-10亿元，给予50-60倍PE，对应市值400-600亿元，当前价格具有上行空间。

**中性情景：** 各业务线按券商一致预期增长，2027年净利润7亿元，给予45-55倍PE，对应市值315-385亿元，当前估值偏贵。

**悲观情景：** 苹果订单不及预期或行业景气度下行，2027年净利润4-5亿元，给予35-45倍PE，对应市值140-225亿元，存在较大下行空间。

**综合判断：** 当前375亿元市值对应2025年利润133倍PE，估值较贵，已经隐含了光纤器件业务爆发和激光器持续高增长的乐观预期。但如果光通信业务增速兑现，2026-2027年利润增速确实很快，估值会快速消化。核心赌注在于光纤器件业务能否持续超预期。

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## 四、风险评估

### 4.1 苹果大客户依赖风险（较高）

杰普特的智能装备业务与苹果供应链深度绑定。苹果的采购策略变化、产品迭代节奏放缓或供应商替换都可能对公司营收产生重大影响。虽然苹果供应链的粘性较强，但历史上苹果替换供应商的案例并不罕见。

### 4.2 光纤器件业务不确定性（关键风险）

光纤器件业务2025年同比增长560%，基数效应明显。2026年管理层给出了非常乐观的预期（当年可能实现十倍增长），但该业务毛利率仅28.98%，远低于激光器的45.70%。如果该业务放量但毛利率持续偏低，可能出现"增收不增利"的局面。此外，光通信行业竞争激烈，新进入者众多，持续性存在不确定性。

### 4.3 激光器行业价格竞争风险（中等）

虽然杰普特通过差异化定位避开了连续激光器的价格红海，但随着国产激光器厂商增多，MOPA脉冲和超快激光器领域的竞争也在加剧。IPG虽然在中国市场份额下降，但其技术底蕴深厚，不排除通过降价反击。

### 4.4 行业周期波动风险（中等）

2023年公司出现亏损（净利润-0.47亿元），充分说明了行业周期波动的冲击。当前行业处于上行周期，但消费电子、新能源等下游需求具有周期性，需警惕周期顶部风险。

### 4.5 估值风险（较高）

当前133倍静态PE已经透支了大量未来预期。如果2026年一季报或半年报增速不及预期，高估值可能面临大幅回调压力。光纤器件业务的"故事"从兑现之前到兑现之中，市场预期差空间可能正在收窄。

### 4.6 最大的下行风险

**最大下行风险是"光纤器件增速不及预期 + 苹果订单波动 + 行业周期下行"的三杀场景。** 在这种情景下，公司可能重演2023年的业绩大幅下滑甚至亏损。当前375亿元市值在悲观情景下可能回落至150亿元以下，对应60%以上的下行空间。

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## 五、综合结论

### 5.1 核心判断

杰普特是一家差异化定位鲜明的激光器企业，通过MOPA脉冲激光器、激光调阻机（全球市占率70%+）和苹果供应链三大核心优势，在激烈的行业竞争中建立了独特的护城河。光纤器件业务的爆发式增长为公司打开了第二增长曲线的想象空间。

**核心投资逻辑是"激光器稳健增长 + 光纤器件爆发 + 苹果供应链深化"的三轮驱动。** 如果光纤器件业务能在2026-2027年兑现管理层的乐观预期，公司有望实现从20亿元营收向50亿元营收的跨越。

**但当前估值过贵。** 375亿元市值对应2025年利润133倍PE，即使基于2026年预测利润也有75倍PE。这一估值已经隐含了光纤器件业务持续爆发的极为乐观的预期，安全边际不足。

### 5.2 是否值得深入跟踪

**结论：商业模式具有吸引力，值得持续跟踪，但当前估值缺乏安全边际，不宜追高。**

建议纳入观察池，等待以下买入时机：
1. 光纤器件业务增速阶段性放缓导致的估值回调
2. 行业周期回调带来的系统性下跌
3. PE回落至50-60倍区间（基于当年预测利润）

### 5.3 关键观察指标

| 指标 | 观察要点 | 频率 |
|------|---------|------|
| 光纤器件业务收入及增速 | 是否持续超预期，MMC/CPO产品进展 | 每季度 |
| 光纤器件毛利率 | 能否从28.98%提升，避免增收不增利 | 每季度 |
| 激光器业务毛利率 | 是否维持45%+水平，竞争是否加剧 | 每季度 |
| 苹果相关订单变化 | 大客户订单稳定性，新产品导入进展 | 半年度 |
| 激光调阻机市占率 | 70%+的垄断地位是否受到挑战 | 年度 |
| 应收账款周转率 | 业务快速扩张下的回款质量 | 每季度 |

### 5.4 估值锚点

- **理想买入区间**：PE 40-50倍（基于未来一年预测利润），对应市值200-250亿元
- **合理持有区间**：PE 50-70倍
- **考虑卖出区间**：PE 100倍以上（已严重透支预期）

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> 数据来源：杰普特2023-2025年年度报告、券商研究报告（国金证券、东吴证券等）、东方财富网、雪球、OFweek激光网等公开信息。本报告仅为投资研究参考，不构成投资建议。
