# 蚂蚁数科估值聚焦研究（2026-04-28）

> 4 Agent 并行的聚焦研究，回答关于蚂蚁数科估值的 4 个核心问题。

## 研究背景

[2026-04-17 已有 5 人团队完整研究](../../蚂蚁数科-team-20260417/)（10 份子报告，2,604 行）。本次聚焦四问：

1. 合理估值多少？
2. 何时上市？
3. 总股本多少？
4. 每股价值如何？

后两个问题在 4/17 研究中未专门拆解，本次为新增。前两个问题做"11 天 update"。

## 文件结构

```
估值聚焦-20260428/
├── README.md                — 本文件，研究框架概览
├── 最终报告.md              — 综合最终报告（4 个核心问题 + 综合判断）
├── 01-合理估值.md           — Agent 1：财务侦探视角，多方法估值交叉
├── 02-上市时间.md           — Agent 2：IPO 时间窗口分析师视角
├── 03-总股本.md             — Agent 3：股权结构分析师视角
└── 04-每股价值.md           — Agent 4：估值分析师视角
```

## 核心结论速览

| 问题 | 结论 | 置信度 |
|---|---|:----:|
| 合理估值 | **400-680 亿 RMB**（中位 520 亿） | 🟡 |
| 上市时间 | 基线 **2028 H2 递表 / 2029 Q2-Q4 挂牌**，5 年内独立 IPO 概率 50% | 🟡 |
| 总股本 | 当前不存在（注册资本 21.07 亿元）；IPO 后中性估 **80-120 亿股** | 🟡 |
| 每股价值 | 港币 **6-30 元**招股价区间（中性）；当下 SER 含数科部分会计 1.62 元 / 市场化 10.5 元 | 🟡 |

## 与 4/17 研究的对比

| 维度 | 4/17 | 4/28 | 修订 |
|---|---|---|---|
| 中性估值 | 550 亿 | 520 亿 | ↓ 5.5% |
| 估值区间 | 450-750 亿 | 400-680 亿 | 区间整体下移 |
| 港股 IPO 概率 | 52% | 50% | -2pp |
| IPO 挂牌基线 | 2027H2-2028 | 2029 | 推迟 1 年 |
| 总股本 | 未做 | 新增 | — |
| 每股价值 | 未做 | 新增 | — |

## 11 天关键变化

- **利空**：香港首批稳定币牌照仅 2 张（汇丰+碇点），蚂蚁未入选 → 乐观因子直接落空
- **利好**：恒生科技指数 +8.85% 重返 5,000 点；蚂蚁数科成立大模型技术创新部
- **中性**：母公司"3 年实控人未变"门槛达成，但港股 19 起大型 IPO 名单全部缺席蚂蚁系

## 研究原则

严格遵循 [`/CLAUDE.md`](../../../CLAUDE.md) 投研分析核心原则：
- 客观、不预设立场
- 数据标注来源
- 估算明确标注
- 正反两面呈现

## 研究边界

- 纯公开信息分析
- 不含任何内部视角
- 不构成任何投资建议

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*4 Agent 并行 · 总字数约 16,000 字 · 60+ 引用源*
