# 腾讯控股（00700.HK）2026年Q1 财报精读

> 发布日期：2026-05-13 | 精读日期：2026-05-13
> 资料可得性：B级（官方新闻稿PDF完整获取，电话会Q&A纪要尚未发布）
> 数据来源：腾讯官方业绩公告PDF + CNBC/Yahoo Finance/DoNews

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## 一、核心数据速览

| 指标 | Q1 2026 | Q1 2025 | 同比 | 市场预期 | 是否达标 |
|------|---------|---------|------|---------|---------|
| **总收入** | 1,965亿 | 1,800亿 | **+9%** | 1,994亿 | ❌ 低于预期25亿 |
| **毛利** | 1,113亿 | 1,005亿 | **+11%** | — | — |
| **毛利率** | 56.6% | 55.8% | +0.8pp | — | — |
| **Non-IFRS经营利润** | 756亿 | 693亿 | **+9%** | — | — |
| **Non-IFRS经营利润率** | 38.5% | 38.5% | 持平 | — | — |
| **Non-IFRS归母净利** | 679亿 | 613亿 | **+11%** | 672-678亿 | ✅ 小幅超预期 |
| **IFRS归母净利** | 581亿 | 478亿 | **+21%** | 614亿 | ❌ 低于预期 |
| **自由现金流** | 567亿 | 472亿 | **+20%** | — | — |
| **资本开支** | 319亿 | 275亿 | **+16%** | — | — |
| **净现金** | 1,469亿 | 902亿 | **+63%** | — | — |
| 微信MAU | 14.32亿 | 14.02亿 | +2% | — | — |
| 回购 | 76亿港元 | 171亿港元 | **-56%** | — | — |

### 分业务收入

| 业务 | Q1 2026 | Q1 2025 | 同比 | Q4 2025 | 环比 |
|------|---------|---------|------|---------|------|
| 增值服务 | 961亿 | 921亿 | +4% | 899亿 | +7% |
| — 本土游戏 | 454亿 | 428亿 | +6% | — | — |
| — 国际游戏 | 188亿 | 166亿 | +13% | — | — |
| — 社交网络 | 319亿 | 326亿 | **-2%** | — | — |
| **营销服务** | **382亿** | **319亿** | **+20%** | 411亿 | -7% |
| 金融科技及企业服务 | 599亿 | 549亿 | +9% | 608亿 | -2% |
| — 其中企业服务 | — | — | **+20%** | — | — |

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## 二、本期最重要的3个变化

### 1. 腾讯首次披露"剔除AI新产品"的经营利润——核心业务极其健康

这是本季财报最重要的新信息。腾讯首次将AI新产品（混元、元宝、CodeBuddy、WorkBuddy、QClaw）的投入从核心业务中拆出：

| 口径 | Q1 2026 | Q1 2025 | 同比 | 利润率 |
|------|---------|---------|------|--------|
| Non-IFRS经营利润（含AI产品） | 756亿 | 693亿 | +9% | 38.5% |
| **Non-IFRS经营利润（剔除AI产品）** | **844亿** | **721亿** | **+17%** | **43.0%** |
| AI新产品亏损 | **~88亿** | ~28亿 | +214% | — |

**解读**：核心业务（游戏+广告+金融科技）的利润增速是17%、利润率43%，比表面数字好得多。AI产品Q1亏损约88亿，全年计划投入超360亿（2025年180亿的2倍）。这说明腾讯的"利润增速放缓"完全是AI投入造成的，而非核心业务疲软。

**对投资论文的影响**：强化。证明核心业务的盈利引擎完好，AI投入是主动选择而非被动应对。

### 2. 广告业务加速增长至+20%，AI驱动效果显著

营销服务收入增速从Q4的17%提升至20%，是所有板块中最亮眼的。关键驱动力：

- AI驱动的广告推荐模型升级，提升了广告效果和定价
- **AIM+自动化投放方案**已驱动约30%的广告主总支出
- 视频号用户时长同比+20%以上，持续释放广告库存
- 互联网服务、电商、游戏类广告主增长最快

**解读**：广告是腾讯增速最快的板块，且增长质量高——不是靠堆量，而是靠AI提升单位广告价值。AIM+覆盖30%广告主支出说明AI对广告业务的赋能已过了早期阶段。

### 3. 回购大幅缩减——资金向AI倾斜

| 期间 | 回购金额 |
|------|---------|
| 2024全年 | 1,120亿港元 |
| 2025全年 | ~800亿港元 |
| Q1 2026 | 76亿港元（年化约300亿） |

回购节奏大幅放缓，管理层明确表示将缩减回购以资助AI投资。这是一个**需要密切关注的信号**——腾讯过去两年的股东回报故事正在被AI投入故事取代。好处是净现金从902亿增至1,469亿（+63%），财务安全垫更厚；风险是如果AI投入回报不达预期，缩减回购将直接拖累股东回报。

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## 三、管理层语气与承诺追踪

### 3.1 马化腾开场声明要点

> "We started 2026 by making significant initial progress on our new AI products..."

| 信号类型 | 判断 | 依据 |
|---------|------|------|
| 坦诚度 | 🟢 较好 | 首次披露AI产品亏损88亿，主动区分核心业务和AI投入，信息透明度提升 |
| 清晰度 | 🟢 较好 | 具体提到Hy3在OpenRouter排名第一、WorkBuddy是中国最广泛使用的生产力AI智能体 |
| 过度乐观 | ⚠️ 轻微 | "significant initial progress"用词偏积极，但加了"initial"限定 |

### 3.2 承诺追踪（vs Q4 2025电话会）

| 上期承诺 | 本期兑现 | 评价 |
|---------|---------|------|
| "2026年AI投入至少翻倍" | Q1 AI产品亏损88亿（年化352亿 vs 2025年180亿） | ✅ 节奏吻合 |
| "收入增速将快于利润增速" | 收入+9%，Non-IFRS利润+11%（利润反而更快） | ⚠️ 本季利润增速略快于收入，但主要因为IFRS利润含投资收益波动 |
| "资本开支将增加" | Q1资本开支319亿，同比+16%、环比+63% | ✅ 兑现 |
| "视频号持续增长" | 用户时长同比+20% | ✅ 兑现 |
| 暗示回购将缩减 | 76亿港元 vs Q1 2025的171亿港元 | ✅ 兑现（回购缩减56%） |

### 3.3 管理层整体语气

**务实中带有战略信心，但明确承认短期压力。**

关键判断：马化腾用"significant initial progress"定性AI进展，刘炽平此前明确预警"收入增速快于利润增速"——这是一种**对市场预期的精细管理**，刻意区分"AI赋能现有业务"（已产生回报）和"AI新产品"（仍在投入期）。

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## 四、附注中的隐藏信息

### 4.1 异常信号检测

| 检查项 | 结果 | 判断 |
|--------|------|------|
| 应收账款增速 vs 收入增速 | 应收+16.4% vs 收入+9.1% | ⚠️ **需关注** — 应收增速高于收入增速7个百分点 |
| 经营现金流 vs 净利润 | 自由现金流567亿 vs IFRS净利594亿，FCF/净利=95% | ✅ 健康 |
| 递延收入变化 | 流动递延收入+28%（1,101亿→1,413亿） | 🟢 **正面** — 大量预收但未确认的收入，未来会释放 |
| 股份酬金 | 65.3亿 vs Q1 2025的101亿，下降35% | 🟢 **正面** — 股权激励成本大幅降低 |
| 商誉 | 含在无形资产1,990亿中，环比-3.4% | ✅ 无减值迹象 |
| 投资组合公允价值 | 上市投资从6,727亿降至5,471亿（-19%） | ⚠️ 综合全面收益录得亏损240亿 |

### 4.2 应收账款偏高的可能原因

应收账款从499亿增至581亿（+16.4%），显著快于收入增速。可能原因：
- 广告业务快速增长（+20%）但部分广告主账期较长
- 企业服务/云业务增长（+20%）中大客户项目结算周期偏长
- 需在Q2观察是否回收正常，如果持续扩大需要警惕

### 4.3 现金流细节

- **自由现金流567亿，同比+20%**——现金生成能力依然极强
- 资本开支319亿虽然同比+16%，但自由现金流增速更快，说明业务本身的现金造血能力在加速
- 净现金从1,071亿增至1,469亿，增长37%环比——说明即使加大AI投入和资本开支，现金还在快速积累

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## 五、历史趋势对比

| 指标 | Q1 2025 | Q2 2025 | Q3 2025 | Q4 2025 | **Q1 2026** | 趋势 |
|------|---------|---------|---------|---------|------------|------|
| 总收入(亿) | 1,800 | 1,832 | 1,672 | 1,944 | **1,965** | 稳步增长 |
| 收入增速 | +13% | +8% | +8% | +11% | **+9%** | 9-13%区间波动 |
| 毛利率 | 55.8% | 57.4% | 54.3% | 55.7% | **56.6%** | 稳定 |
| Non-IFRS经营利润率 | 38.5% | 38.2% | 37.8% | 35.8% | **38.5%** | Q4触底反弹 |
| Non-IFRS归母净利增速 | +22% | +17% | +14% | +3% | **+11%** | Q4低谷后回升 |
| 营销服务增速 | +20% | +19% | +17% | +17% | **+20%** | 再次加速 |
| 资本开支(亿) | 275 | 209 | 111 | 196 | **319** | 大幅上升 |

**关键趋势判断**：
1. 收入增速稳定在9-13%区间，无加速也无恶化
2. Q4 2025的利润率低谷（35.8%）在Q1回升至38.5%，说明并非结构性恶化
3. 广告增速重新加速至20%，是最大的增长引擎
4. 资本开支从Q3的111亿跳升至Q1的319亿，AI投入进入加速期

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## 六、与投资论文的关系

### 现有投资论文核心要素

1. **微信生态的广告变现**（视频号+小程序+搜索）→ **强化**，广告+20%且加速
2. **游戏业务的长青能力** → **维持**，长青游戏流水创新高，但收入增速仅+6%受春节时差影响
3. **AI对各业务的赋能** → **强化**，首次量化显示核心业务剔除AI后利润率43%
4. **股东回报**（回购+分红）→ **削弱**，回购从年化680亿降至年化300亿
5. **净现金安全垫** → **强化**，净现金1,469亿（+63%）

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## 七、结论：这份财报改变了什么？

### 1. 超预期、符合预期、还是低于预期？

**表面低于预期（收入miss 25亿），实质略超预期。**

收入miss主要因春节时差导致游戏收入确认推迟，属于季节性因素，Q2会回补。Non-IFRS归母净利小幅超预期。最重要的是首次披露的"剔除AI产品"利润数据——核心业务+17%增长、43%利润率——远好于市场担忧。

### 2. 对投资论文的影响

**整体强化，但"股东回报"支柱被削弱。**

核心业务盈利能力比预期更好，AI投入虽大但财务完全可承受（净现金+63%）。唯一的负面是回购大幅缩减——如果AI投入3年后无法产生可观回报，这将被证明是错误的资本配置。

### 3. 下一个催化剂

- **Q2财报**：游戏收入春节时差回补 + AI产品亏损规模是否扩大
- **混元3正式版发布**：能否维持OpenRouter领先地位
- **元宝DAU突破**：当前1,800万远落后于豆包/千问，需要看到增长拐点
- **电话会Q&A**：管理层对利润率指引和回购计划的最新表态

### 4. 如果已持有，该如何操作？

**持有。**

核心业务健康（+17%利润增速），估值合理（~20x Non-IFRS PE），净现金充裕（1,469亿）。AI投入是明智的战略选择，短期压制利润但长期方向正确。唯一需要警惕的是：如果连续2-3个季度AI产品（元宝/WorkBuddy）用户数据无改善，则需要重新评估AI投入的回报预期。

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## 利润口径说明

腾讯财报中有5个主要利润数字：

| 口径 | Q1金额 | 增速 | 含义 |
|------|--------|------|------|
| 毛利 | 1,113亿 | +11% | 收入 - 直接成本（服务器、内容、分成等） |
| IFRS经营利润 | 674亿 | +17% | 含股权激励、并购摊销的完整经营利润 |
| **Non-IFRS经营利润** | **756亿** | **+9%** | 剔除非现金项后的核心业务盈利能力 |
| IFRS净利润 | 594亿 | +19% | 含投资组合公允价值波动，一个季度可能差几十亿 |
| **Non-IFRS归母净利** | **679亿** | **+11%** | 剔除所有非经常性项目的"真实"净利润 |

日常跟踪用Non-IFRS经营利润（看业务）和Non-IFRS归母净利（看股东赚到的钱）。本季新增"剔除AI新产品"口径（844亿/+17%），专门展示核心业务健康度。

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Sources:
- [腾讯官方Q1 2026业绩公告PDF](https://static.www.tencent.com/uploads/2026/05/13/47382ae415a209fd161bc19a1f9b3704.pdf)
- [CNBC: Tencent Q1 earnings](https://www.cnbc.com/2026/05/13/tencent-q1-earnings-gaming-ai-demand-revenue-miss.html)
- [Yahoo Finance: Tencent Q1 revenue rises 9%](https://finance.yahoo.com/news/tencent-q1-revenue-rises-9-084226522.html)
- [DoNews: 腾讯Q1营收1964.6亿](https://www.donews.com/news/detail/1/6554161.html)
- [36氪: 腾讯需要一场2026年的首胜](https://36kr.com/p/3806113231511049)
- [腾讯投资者关系页面](https://www.tencent.com/zh-cn/investors.html)
