# 联想集团（0992.HK）行业竞争分析

> 分析维度：行业结构、竞争格局、产业链权力分配、长期趋势
> 核心追问：这个行业的结构是否有利于参与者赚钱？联想在竞争中处于什么位置？

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## 一、PC行业：一个结构性不利于OEM赚钱的行业

### 1.1 产业链的利润分配

要理解联想的竞争处境，首先要理解PC产业链的权力结构：

- **英特尔/AMD**（CPU）：掌握核心算力，长期享受高毛利（50-60%），虽然近年竞争加剧但仍占据最强议价地位
- **英伟达**（GPU）：在AI时代成为最大赢家，毛利率70%+
- **微软**（操作系统）：Windows垄断桌面操作系统，毛利率70%+
- **三星/海力士**（内存/存储）：周期性行业，好年份赚很多，差年份亏
- **联想/惠普/戴尔**（OEM组装）：夹在上下游之间，毛利率15-25%

这就是经典的"微笑曲线"困境——价值链两端（上游核心零部件、下游品牌/软件）赚走了大部分利润，中间的组装环节利润最薄。联想恰好处于曲线最低点。

**类比**：这就像一个餐厅只是把别人种的菜、别人养的肉简单加工后卖给客人——食材供应商和物业地主拿走了大部分利润，餐厅老板起早贪黑却只赚个辛苦钱。

### 1.2 行业集中但利润不集中

全球PC市场前五大厂商合计占77%以上的份额：联想（25.4%）、惠普（20.6%）、戴尔（15.0%）、苹果（9.9%）、华硕（7.2%）。

行业集中度已经很高，但——集中度高不等于利润率高。这是因为：

1. **产品高度同质化**：除了苹果（有自研芯片+操作系统+生态），其余PC厂商的产品差异化极小。大家用同样的CPU、同样的操作系统、类似的面板。消费者/企业在联想和惠普之间选择的依据往往就是价格和渠道便利性。
2. **价格战是常态**：在同质化市场中，份额争夺主要靠价格竞争和渠道效率。谁都不敢大幅提价，因为客户可以轻松切换。
3. **上游议价权不对称**：英特尔/英伟达面对多个OEM客户，但OEM厂商对CPU/GPU只有有限的替代选择。权力天然在上游。

### 评估：★★☆☆☆

行业结构天然不利于OEM厂商赚取超额利润。产品同质化+上游垄断=利润被持续压缩。

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## 二、竞争格局：联想VS同行

### 2.1 联想 vs 惠普

- **市场定位**：两者高度重叠——都是全球化的PC和打印/设备厂商，都面向企业和消费者
- **联想优势**：规模更大（份额25% vs 21%），在中国和亚太市场有本土化优势，增速更快
- **惠普优势**：打印业务是稳定的高利润来源（联想没有），品牌在北美/欧洲更强

### 2.2 联想 vs 戴尔

- **戴尔转型**：戴尔近年专注企业市场，服务器/存储业务占比更高且利润更好
- **联想ISG vs 戴尔ISG**：戴尔在x86服务器市场的份额和利润率都高于联想，品牌认知在企业数据中心领域更强
- **关键差异**：戴尔的服务器业务是盈利的，联想的ISG仍在盈亏平衡线挣扎

### 2.3 联想 vs 苹果

严格来说不是同一赛道——苹果卖的是"体验和生态"，联想卖的是"硬件设备"。苹果的Mac毛利率在35%+，联想的PC毛利率在15%左右。这种差距的根源是：苹果有自研芯片（M系列）、自有操作系统（macOS）、和高度整合的生态系统。联想完全依赖第三方的核心技术。

### 2.4 竞争格局的稳定性

PC行业的竞争格局过去10年相对稳定——前三名（联想、惠普、戴尔）的座次基本没变。这说明：

**正面**：行业进入壁垒不低（全球供应链+品牌+渠道是门槛），新进入者很难颠覆现有格局。联想的龙头地位短期内不会被挑战。

**负面**：格局稳定也意味着联想很难大幅拉开与竞争对手的差距。25%的份额已经很高，继续提升的边际难度越来越大。

### 评估：★★★☆☆

联想在PC领域的龙头地位稳固，但与同行的差异化有限，难以形成超额收益。

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## 三、服务器/AI基础设施市场：新战场的竞争

### 3.1 市场格局

全球服务器市场的格局：戴尔（约30%）> 惠普企业HPE（约15%）> 联想（约8-10%）> 超微/浪潮等。

联想在这个市场是追赶者，不是领导者。虽然ISG营收增长迅猛（Q3同比+31%），但份额仍然远低于戴尔。

### 3.2 AI服务器的真实竞争力

AI服务器市场目前处于"军备竞赛"阶段，超大规模客户（微软、Meta、谷歌等）需求旺盛。联想ISG的155亿美元订单管线看起来很美，但需要追问：

- **利润率在哪？** AI服务器的核心成本是英伟达GPU（占总成本50-70%），联想作为"组装+配置+交付"的角色，能获取的利润空间极为有限。这和PC的困境一模一样——核心技术在别人手里。
- **差异化在哪？** 联想的液冷技术（Neptune）是一个潜在差异化方向——Q3液冷收入增长300%。在高功耗AI服务器时代，散热解决方案确实是客户关注的重点。但目前液冷在整体ISG营收中的占比仍然很小。
- **竞争对手也在加速**：戴尔、HPE、超微都在猛攻AI服务器市场。联想没有独享的技术壁垒。

### 3.3 与超大规模客户的关系

一个值得警惕的趋势是：微软、谷歌、亚马逊等超大规模客户正在自研服务器（如谷歌的TPU服务器、微软的Maia芯片）。长期来看，如果最大的客户自己做硬件，联想能争取的市场空间会受到压制。

### 评估：★★☆☆☆

AI服务器市场虽然高速增长，但联想在其中的位置是"组装商"而非"技术提供者"，利润率天花板低。

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## 四、行业长期趋势：对联想是利是弊？

### 4.1 AI PC换机周期（短期利好）

IDC预测2025-2027年将出现AI PC驱动的换机潮。Windows 10停止支持（2025年10月）也会推动企业客户更新设备。这对联想IDG业务是短期利好。

**但需注意**：换机周期是周期性的——潮起之后就是潮落。AI PC带来的增量需求是一次性的，不是永续的。而且目前AI PC的"AI功能"对普通用户的实际价值有限，能否刺激溢价购买还有待验证。

### 4.2 混合式AI趋势（中期机遇）

联想押注"混合式AI"——即不是所有AI推理都在云端完成，一部分会在终端设备（PC、手机）和边缘服务器上完成。如果这个判断正确，联想作为终端+边缘设备的提供者，能从中受益。

**风险**：混合式AI vs 纯云端AI的辩论尚未有定论。如果AI推理最终还是集中在云端（因为成本更低、更易管理），那联想"设备端AI"的故事就打折扣了。

### 4.3 企业数字化转型（长期利好）

全球企业的IT支出持续增长，数字化转型、AI应用部署是长期趋势。联想的SSG服务业务和ISG基础设施业务都能从中受益。但这个赛道的竞争者也极多——从埃森哲这样的IT咨询公司到AWS/Azure这样的云厂商，联想的竞争力在于"硬件+服务一体"，但这个组合的吸引力是否足够强大，尚待验证。

### 4.4 地缘政治风险（长期不确定性）

联想的中国背景是一把双刃剑。在中国市场，它有本土优势；但在美国市场（占营收约25-30%），它面临关税和地缘政治风险。

**最新动态**：
- 美国关税已影响联想产品定价
- 联想在关税实施前加速出口——2025年Q1美国PC出货量骤增20%
- 联想通过全球多点制造布局（印度、巴西、匈牙利、沙特）来分散风险
- 但"中国品牌"的标签在当前地缘环境下仍是减分项

### 评估：★★★☆☆

短期有换机周期催化，中期有AI机遇，但长期面临行业利润结构不变+地缘风险的双重压制。

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## 五、行业最核心的问题：谁能打破利润率魔咒？

PC行业OEM厂商的利润率"魔咒"存在了20多年——无论规模如何增长、份额如何提升，OEM的净利率始终在2-5%徘徊（联想2-3%，惠普3-4%，戴尔4-5%）。

能打破这个魔咒的唯一路径是：从"卖硬件"转向"卖服务和解决方案"。微软的转型（从卖Windows license到卖Azure云服务和订阅）是成功范例。

联想的SSG正在走这条路——22%的运营利润率证明了服务生意的利润率可以高出硬件好几倍。但SSG目前只占营收12%。如果未来5年能提升到25-30%，集团利润率会有质的改善。这是联想"转型故事"中最有含金量的部分。

但也要看到：IT服务是一个极度竞争的市场（IBM、埃森哲、Infosys、本地系统集成商），联想SSG的核心竞争力是"硬件+服务捆绑"——但如果客户不需要从同一个厂商买硬件和服务呢？这个假设是否成立还需要时间验证。

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## 六、总结

| 维度 | 评级 | 核心判断 |
|------|------|----------|
| 行业利润结构 | ★★☆☆☆ | 上游芯片/OS厂商攫取大部分利润，OEM处于微笑曲线底部 |
| 竞争格局稳定性 | ★★★☆☆ | 格局稳定，联想龙头地位稳固，但差异化不大 |
| PC市场前景 | ★★★☆☆ | 短期有AI PC换机催化，但长期是低增长成熟市场 |
| AI服务器竞争力 | ★★☆☆☆ | 增长快但利润薄，本质上还是"组装"角色 |
| 服务转型潜力 | ★★★☆☆ | SSG方向正确、利润率优秀，但规模化需要时间 |
| 地缘政治风险 | ★★☆☆☆ | 中国背景在当前环境下是负面因素 |
| **综合评级** | **★★½☆☆** | **行业结构不利于赚取超额利润，联想有地位但无定价权** |

**一句话结论**：联想所处的行业，结构上就不是一个能让参与者轻松赚大钱的行业。利润的"天"被上游芯片和操作系统公司封住了。联想在这个"不太好"的行业里做到了规模第一，但规模并不能改变行业的利润结构。唯一的破局路径是SSG服务转型——这条路方向对，但路还很长。
