# 外卖反内卷监管专题：这次市监总局叫停有什么不一样？

**出品**：ai-berkshire 投研团队（四角色并行框架）
**研究日期**：2026-04-20
**研究主题**：2026-03-25 市监总局转发《外卖大战该结束了》与历史历次干预的对比；这次能真正叫停吗？
**研究方法**：4 个 Agent 并行（监管历史对比 / 反内卷宏观背景 / 三家博弈论 / 监管工具与法律边界）

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## 0. 一句话结论

> **这次比历史历次干预"硬"在宏观政治意志和工具箱丰富度，但"软"在法律武器精准度；四个维度的中性情景概率都在 50-55%（监管+三家默契降温），意味着"停"不是靠监管一道口令，而是靠"反内卷政治意志 + 监管合规成本提升 + 三家 ROI 测算到期 + 京东先退"的四重合力在 2026 H2 达成**。历史经验告诉我们：**过去 10 年没有任何一场烧钱战被单纯监管叫停**（都是并购/自然出清/组合作用）。美团是最大受益者，股价已部分定价这一预期。

## 核心问题三句话回答

### Q1: 这次与历史几次干预有什么不一样？
**四个结构性不同**：(1) 政策逻辑从"反垄断（打支配地位）"**反转为"反内卷（协调停火）"**；(2) 宏观环境 PPI 连续 40 个月负增长（通缩压力硬得多）；(3) 三家 CEO 口径已合流（徐宏/许冉/王兴都在 2025-11 到 2026-03 完成"转向"）；(4) 工具箱丰富（反法已修、骑手社保已落地、新国标已发、价格法修订启动）

### Q2: 能真正叫停吗？
**不能单独叫停，但能有效降温**。**监管 + 三家自身 ROI 测算 + 京东先退**三重合力下，中性概率 55% 在 2026 H2 补贴从百亿/季降到十亿/季。**历史从未有纯监管叫停成功的先例**——必须配合并购/自然出清。

### Q3: 对投资意味着什么？
**美团最大受益**（守擂方、股价从 2025-02 高点 168 已腰斩至 85 HKD）；**阿里战略体面退出**（"淘天保卫战"打响后 CMR FY26Q2 +10% 已初步见效）；**京东战术输家**（新业务亏 466 亿、许冉已明示 2026 降投入）。**当前 85 HKD 已部分定价"监管即利好"，真正的美团买点在"监管未落地、Q2/Q3 OP 未转正"的窗口期**。

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## 1. 监管历史维度：这次硬度对比

### 1.1 历次重大干预全景（2020-2026）

| 时间 | 事件 | 抓手 | 硬度 | 结果 |
|------|------|------|------|------|
| 2021-04 | **阿里反垄断罚 182.28 亿** | 反垄断法"二选一" | **★★★★★** | 行业格局稳定 3 年 |
| 2021-10 | **美团反垄断罚 34.42 亿** | 同上 | **★★★★★** | 终结外卖"二选一" |
| 2023-07 | 李强平台企业座谈会 | 政策暖风 | ★ | 软监管期开启 |
| 2025-05-13 | 五部门首次约谈三家 | 反法+骑手权益 | ★★★ | 京东宣布骑手五险一金 |
| 2025-06-27 | **新《反不正当竞争法》通过**（10-15 施行） | 第 14 条"低于成本销售"禁止条款 | ★★★★ | **法律武器已备但尚未开第一枪** |
| 2025-07-18 | 市监总局二次约谈 | 反法 | ★★★ | 三家口头答应 |
| 2025-12 | 中央经济工作会议"深入整治内卷" | 宏观政治意志 | ★★★★ | 话语升级 |
| 2026-01-09 | **国务院双反办启动"市场竞争状况调查评估"** | 反垄断法 2022 修订条款 | ★★★★ | 新工具首次用于外卖 |
| 2026-03-20 | **市监总局进驻平台现场调查** | 调查程序 | ★★★★ | 准处罚预告 |
| **2026-03-25** | **市监总局转发《外卖大战该结束了》** | 话语施压+调查背书 | **★★★½** | **三家股价单日集体大涨** |

### 1.2 这次的 5 个结构性不同

| 维度 | 2021 反垄断 | 2026 反内卷 |
|------|------------|------------|
| **政策逻辑** | 拆解单一巨头（促竞争） | 协调多家停火（抑过度竞争）— **反向逻辑** |
| **宏观环境** | GDP 8.4%、财政有底气 | PPI 连续 40 个月负增长、通缩压力 |
| **公司态度** | "诚恳接受" | CEO 口径合流（都在找台阶） |
| **工具箱** | 罚款一把梭 | 约谈+立法+调查+新规+骑手社保组合拳 |
| **法律武器** | 182 亿罚单公式清晰 | 反法第 14 条罚款上限仅 **200 万**（威慑力差 9100 倍） |

### 1.3 最震撼的历史洞察

**过去 10 年，没有任何一场烧钱战被"单纯监管叫停"过**：

| 烧钱战 | 时间 | 结局 | 监管角色 |
|--------|------|------|---------|
| 网约车大战 1.0 | 2014-15 | 滴滴快的合并 | 未介入 |
| 网约车大战 2.0 | 2015-16 | 滴滴收 Uber 中国 | 事后审查未阻止 |
| 共享单车 | 2016-18 | ofo 破产、摩拜被收 | "禁投令"来得太晚 |
| 社区团购 | 2020-22 | 监管+自然出清双重 | **首次成功介入，但也配合自然出清** |
| O2O 百团大战 | 2011-14 | 美团大众点评合并 | 未介入 |

**结论**：终结方式必须是 **并购 / 自然出清 / 监管+自然出清组合**，纯监管从未成功。

### 1.4 2026-03-25 事件的反常解读

**被监管的公司股价集体大涨**：
- 美团 **+13.8%**（港股单日）
- 京东 **+4.57%**
- 阿里 **+3.57%**
- 恒生科技指数 **+2%**

**市场解读**：监管是**利好**（烧钱止血 > 监管风险），等于给三家一个**体面下台的台阶**——尤其美团作为 60% 守擂方最受益。

**反直觉结论**：如果监管真开出实质处罚决定，**股价反而可能短期回调**（利好出尽）。真正的美团买点在"未落地"的窗口期。

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## 2. 反内卷宏观维度：为什么监管必须出手

### 2.1 反内卷是系统性政治经济话语（不是情绪）

| 时间 | 事件 | 定调升级 |
|------|------|---------|
| 2023-12 | 中央经济工作会议首次提"内卷式"竞争 | 信号起点 |
| **2024-07-30** | 政治局会议：**"强化行业自律，防止内卷式恶性竞争"** | 正式定调 |
| 2024 H2 | 光伏成功反内卷（硅料从 0.6 元/W 回升） | 首个成功样板 |
| 2024-12 | 中央经济会议升级为**"综合整治"内卷式竞争** | 从"防止"到"综合整治" |
| 2025-03 | 全国两会、习近平首下团组强调反内卷 | 最高规格定调 |
| 2025-09-15 | 习近平《纵深推进全国统一大市场建设》 | 反内卷与大市场合流 |
| **2025-12** | 中央经济会议升级为**"深入整治"** | 与"全国统一大市场建设条例"挂钩，立法化准备 |

### 2.2 宏观三重压力（硬核理由）

**压力一：通缩螺旋（反内卷最硬的宏观理由）**
- **PPI 连续 40 个月负增长**（1960 以来最长通缩周期）
- 2025 全年 PPI -2.6%；2025 核心 CPI 仅 +0.7%
- **外卖补贴战在 Q2-Q3 对冲了核心 CPI 修复**——被经济日报点名为"对餐饮价格体系的猛烈冲击"

**压力二：企业利润塌方（税基侵蚀）**
- 2025 规上工业利润全年仅 **+0.6%**（1-6 月还是 -1.8%）
- 餐饮商家**实收率从 32% 压到 24%**；**71% 商户**归因于补贴战客单价下降
- **84% 一线商户呼吁停止低价内卷**
- 2025 年 7-8 月**火锅店二手设备回收同比 +100%**，单月 53 家整店打包

**压力三：就业结构矛盾**
- **青年失业率 18.9%**（2025-08 年内高点）
- **灵活就业人口 2.3 亿**，60% 月收入不足 5,000 元
- **全国外卖骑手 1,300 万+**（美团 745 万/饿了么 400 万+/京东 130 万+）—— 政府认定的"就业蓄水池"

### 2.3 政府 loss function（为什么必须干预）

| 维度 | 量级 | 性质 |
|------|------|------|
| 三家 2025 烧钱 | **~2,200 亿** | 股东财富转移 |
| 带来 GDP 增量 | N/A（多数是现有需求价格下移） | 正贡献可疑 |
| 商家利润降幅 | -8.9% | 税基流失 |
| 餐饮 CPI 影响 | 拖累核心 CPI 修复 | 反通缩反向力 |
| 骑手单价 | 10 元+ → 3-5 元 | 劳动报酬下降 |

**三家烧的是自己的钱，但政府承担了所有系统性外部性**——必须干预。

### 2.4 光伏模板（最成功先例，但外卖缺一环）

**光伏三位一体成功要素**：
1. ✅ 政府引导（工信部限产）
2. ✅ 行业协会自律（33 家签署 0.68 元/瓦最低价公约）
3. ✅ 市场化并购（北京光和谦成多晶硅整合平台）

**外卖现状（传导链 5 步进度）**：
1. ✅ 中央定调
2. ✅ 部委出措施
3. **❌ 行业协会自律（关键缺失）**
4. ✅ 企业口风转向
5. ◐ 补贴强度下降（边际发生中）

**关键结论**：**外卖反内卷能否成功，取决于第 3 步（行业协会自律）能否补上**。中国烹饪协会/中国连锁经营协会尚未发起，这是未来 6 个月最重要的观察点。

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## 3. 三家博弈维度：谁先找到下台阶

### 3.1 三家 CEO 口径在 2025-11 到 2026-03 已合流（重复博弈协调信号）

| 时间 | 发言人 | 原话 | 转向程度 |
|------|-------|------|---------|
| 2025-11-25 | **阿里 CFO 徐宏** | "三季度是闪购投入高点，Q4 显著收缩" | **★★★★** |
| 2026-01-08 | 阿里内部 | "三年不担心亏损" + 2026 继续投入 | ★★★ |
| **2026-03-06** | **京东 CEO 许冉** | **"2026 外卖总投入较 2025 有所下降"** | **★★★★★（最直白）** |
| 2026-03-25 | 市监总局 | 官网转发《外卖大战该结束了》 | 外力定性信号 |
| **2026-03-27** | **美团王兴** | **"不再针对低价订单补贴"+拼好饭承接** | **★★★★（首次主动降温）** |
| 2026-04-13 | 美团 | 授出 7,931 万股 RSU（非现金激励） | ★★★（现金吃紧的侧面证据） |

**关键发现**：**三家 CEO 在监管转发前后完成了"从进攻到降温"的话术切换**，且与监管形成合拍节奏——这是典型的**重复博弈中的协调信号**。

### 3.2 退出顺序已明

**京东先退（已预告）→ 阿里慢收（UE 减半+AI 抢资源）→ 美团被动跟随（利润回归）**

**三家处境差异**：

| 维度 | 阿里 | 美团 | 京东 |
|------|------|------|------|
| 外卖战略权重 | 防御性 20-30%（淘天保卫战） | 核心 70-80%（利润基本盘） | 边缘 5-10%（刺激战略） |
| 烧钱承受上限 | 3 年 1,500-2,000 亿 | 1 年 300 亿阈值 | **已近上限**（2025 新业务亏 466 亿） |
| 现金弹药 | 4,500 亿+ | 1,669 亿 | ~1,200 亿 |
| 收手代价 | 淘天 CMR 协同失败 | 护城河叙事被攻破 | 刘强东威信+投资人信心 |
| 当前状态 | "慢收手"模式（Q4 显著收缩） | 被动陪烧（王兴已主动降温） | **最早想退**（许冉已明示） |
| **最优策略** | 烧到 CMR 回暖后择机退出 | 等对手先停 | **体面退场** |

### 3.3 打破囚徒困境的 3 条路径概率

| 路径 | 概率 | 进度 |
|------|------|------|
| **A. 外力协调（监管介入）** | **40%** | 已部分兑现（2025-07 约谈、2026-01 调查、2026-03 转发） |
| **B. 阿里战略转向** | **30%** | 进入"慢收手"模式（UE 减半、CFO 放风） |
| **C. 京东先倒** | **20%** | 2026 Q1 财报（5 月中）关键 |
| D. 组合路径 | 10% | 三条路径叠加 |
| 完全无停战 | ~10% | 低概率 |

### 3.4 一句话总结（Agent 原话）
> **"这场战不是'谁赢'的问题，而是'谁先找到体面下台阶'的问题。"**

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## 4. 监管工具维度：法律武器的边界

### 4.1 监管工具箱对照

| 工具 | 法律依据 | 有效性 | 进展 |
|------|---------|--------|------|
| 反垄断法（滥用支配地位） | 反垄断法 | ★★ | **不适用**（三家互竞无单一支配） |
| **双反办"市场竞争状况调查"** | 反垄断法 2022 修订 | **★★★★** | **已启动（2026-01-09）** |
| 新反不正当竞争法第 14 条 | 反法 2025 | ★★★ | 已生效（2025-10-15），罚款上限**仅 200 万** |
| 价格法修订（低价倾销） | 价格法 1998/2026 | ★★★ | 2026 年重点立法，2027 最硬武器 |
| **骑手社保新规** | 社保法+人社部 | **★★★★★** | **2026-01 全国落地** |
| 外卖新国标 GB/T46862-2025 | 标准化法 | ★★★ | 已发布（推荐性，非强制） |
| 行业自律公约 | 自律 | ★★★ | **尚未形成**（vs 光伏 33 家） |
| 舆论引导 | — | ★★ | 2026-03-25 转发社论 |

### 4.2 最核心长期武器：骑手社保

**时间线**：
- 2025-04 美团在泉州/南通试点 → 2025-10 全国覆盖
- **2026-01-01 全国统一灵活就业社保新规落地**

**三家差异化压力**：
- **美团**：745 万骑手，已先行补贴，成"合规表率"
- **阿里饿了么**：骑手规模次之，政策披露不充分
- **京东**：自建骑手小规模，但承诺五险一金

**监管可能的杀招**：**用"先表率、后追赶"的节奏——用骑手合规倒逼阿里饿了么、京东承担同等成本，从而削弱后来者的价格战能力**。

如果社保从"补贴"升级为"强制全额缴纳"，美团单年成本将从 20-120 亿量级**跃升至数百亿**（具体取决于执行口径）。

### 4.3 监管的法律边界（最关键的"不能做"）

| 不能做 | 法律约束 |
|--------|---------|
| 直接行政命令禁止补贴 | 价格法第 11 条经营者定价自主权 |
| 要求企业统一定价 | 反垄断法"禁止垄断协议" |
| 硬性规定佣金上限 | 征求意见稿讨论过但正式版**未采用** |

| 可以做 | 抓手 |
|--------|------|
| 提高合规成本 | 社保法、网络安全法、数据安全法 |
| 规则重塑 | 标准化法、反法、价格法 |
| 调查威慑 | 反垄断法 2022 修订 |
| 认定"变相强制分摊补贴"违法 | 反法 2025 第 14 条 |

### 4.4 实证：2026 Q1 美团补贴投入同比 **-45%**

**这是监管+自我优化组合作用的结果**（不是单独监管效果），印证了历史规律："监管单独难以叫停，必须 + 公司自身经济理性合成"。

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## 5. 综合判断：三种情景概率

四个 Agent 独立得出的中性概率都在 **50-55%**，互相验证。

### 中性情景（55%）：默契降温 + 监管落地
- 2026 Q2-Q3 监管出具体措施（最低佣金/骑手强制社保/新国标软性下调）
- 三家补贴从百亿/季 → 十亿/季
- 京东 Q1 财报明确降投入
- 阿里 Q2 EBITA 减亏至 100-120 亿
- 美团 Q3/Q4 核心本地商业 OP 转正
- **格局锁定：美团 50% / 阿里 40% / 京东 <10%**

### 激进情景（20-25%）：监管加码，结构重塑
- 价格法修订 2026 Q4 通过
- 骑手社保升级为强制全额缴纳
- 双反办调查出处置措施
- 行业自律公约签署

### 软弱情景（20-25%）：监管雷声大雨点小
- 各种新规继续征求意见
- 三家找"新变体"规避（积分/会员权益/爆款拉新）
- 2027 还在变相烧

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## 6. 关键追踪信号（未来 6 个月）

### 强信号（真正的转折点）
1. **市监总局出具正式行政处罚决定**（不是转发、不是约谈、不是调查通报）
2. **新反法第 14 条首例立案**（是否针对"强制商家低于成本"）
3. **《外卖平台合规指引》专项法规出台**
4. **价格法修订版是否进入 2026 全国人大常委会二/三审**
5. **是否有单家平台被立案调查**（从"整个行业"转向"个案"）

### 中信号（财报验证）
6. **美团 2026 Q1 财报**（5 月底）：核心本地商业 OP 亏损是否收窄至 50 亿以内
7. **阿里 FY26 Q4 财报**（5 月末）：闪购 EBITA 环比减亏幅度；徐宏新指引
8. **京东 Q1 财报**（5 月中）：新业务亏损是否 < 100 亿，许冉口径数据化落实
9. **三家 2026 Q2 财报销售及营销费用**：同比 -30% = 基准、-50% = 激进、持平/上升 = 软弱

### 弱信号（行业自律）
10. **中国烹饪协会/连锁经营协会**是否发起类似光伏 33 家的《自律公约》——**这是补齐传导链第 3 环的核心信号**
11. **骑手社保硬性执行时间表**
12. **三家公告是否出现共同措辞**（"聚焦 UE"/"理性竞争"/"减少低质订单"）

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## 7. 投资含义

### 7.1 美团（最大受益者）
- **当前 85 HKD** 处于"悲观-中性摇摆区"
- **卖方共识中枢 170-200 HKD**（摩根士丹利 215、野村 224、高盛 144-193）
- **分批建仓区间**：70-85 HKD（当前即在下沿）
- **关键拐点**：2026 Q2-Q3 核心本地商业 OP 能否转正
- **风险提示**：若监管真开实质处罚决定，股价反而可能短期回调（利好出尽）

### 7.2 阿里（战略体面退出）
- Q2 财报若 EBITA 减亏符合预期，目标价上修 15-20%
- 淘天 CMR 增速是关键信号（FY26Q2 已 +10%，FY26Q3 **暴跌到 +1%**——伪协同反证）
- FY26Q4（2026-05 披露）是协同真伪的决定性一击

### 7.3 京东（战术输家）
- 2026 Q1 财报是最大不确定性
- 若新业务亏损 < 100 亿 → 估值从"踩坑"回归"分部加总"
- 若继续扩大 → 投资人信心崩塌，刘强东或被迫彻底撤退

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## 8. AI 研究局限性声明

### 8.1 关键数据缺口
1. **双反办调查结果**（2026 Q2-Q3 预计出结果）尚未披露
2. **反法第 14 条是否会开第一枪**（立法意图不明）
3. **饿了么骑手精确规模、京东自建骑手规模**（N/A）
4. **骑手社保"强制全额"的具体执行口径**（N/A）
5. **阿里 FY26Q4 财报**（2026-05 才发布）

### 8.2 方法论透明度
- 4 个 Agent 并行，各使用 WebSearch 10-20 次
- 交叉验证：监管历史、反内卷政策、三家博弈、监管工具四个维度独立分析
- 四个维度中性概率都在 50-55%，相互验证

### 8.3 短板
- 无法访问 Wind/Bloomberg 等付费终端的实时数据
- 部分数据为卖方测算，未锁定 2026-04-20 收盘价
- 监管内部决策过程不透明

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## 9. 一句话总结

**这次市监总局的干预"软硬兼施"比历史历次都更系统**：
- **宏观政治意志更硬**（反内卷已成系统性话语）
- **工具箱更丰富**（反法新修+骑手社保+新国标+双反办调查+价格法修订启动）
- **但法律武器精准度更软**（反法第 14 条 200 万罚款上限对百亿补贴几乎无威慑）

**历史规律不变**：**监管单独无法叫停烧钱战**，必须 + 三家自身 ROI 测算到期 + 京东先退 + 阿里慢收 + 美团顺势修复的四重合力。**2026 H2 大概率补贴降一个量级，2027 行业回归理性双寡头**。

**对投资而言**：
- 美团 85 HKD 是**分批建仓的价位**（监管利好已部分定价）
- **真正的美团买点在监管未落地、Q2 OP 未转正的窗口期**
- **真正的卖点是监管出实质处罚决定时**（利好出尽）

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## 10. 相关子报告

- [监管历史对比](./外卖反内卷-监管历史对比-20260420.md) — 2018-2026 历次干预纵向对比
- [反内卷宏观背景](./外卖反内卷-反内卷宏观背景-20260420.md) — 政策演进 + 宏观三重压力
- [三家博弈论](./外卖反内卷-三家博弈论-20260420.md) — 谁先找到下台阶
- [监管工具与法律边界](./外卖反内卷-监管工具与法律边界-20260420.md) — 法律武器箱详解

## 11. 相关背景（此前研究）

- [阿里外卖协同效应专题-20260420.md](./阿里外卖协同效应专题-20260420.md) — 协同效应真伪 + 烧钱金额
- [阿里外卖-烧钱金额测算-20260420.md](./阿里外卖-烧钱金额测算-20260420.md)
- [阿里外卖-淘宝协同效应-20260420.md](./阿里外卖-淘宝协同效应-20260420.md)
- [阿里外卖-蒋凡战略判断-20260420.md](./阿里外卖-蒋凡战略判断-20260420.md)
- [美团-阿里冲击量化-20260420.md](./美团-阿里冲击量化-20260420.md)

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## 12. 免责声明

本报告仅为投资研究参考，不构成任何投资建议。所有数据来自公开 WebSearch，未经一手财报/官方文件逐项核对。作者不承担因使用本报告信息造成的任何损失。

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**ai-berkshire 投研团队 / 2026-04-20**
