# 拼多多（PDD）IPO招股书分析

> **文件说明**：本文基于拼多多2018年7月向美国证券交易委员会（SEC）提交的IPO招股说明书（424B4最终版）及同期媒体对招股书原文的引用整理。所有数据和引语均标注来源。编辑未添加主观判断。
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> **招股书原始链接**：[SEC EDGAR 424B4最终招股书](https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1737806/000104746918005204/a2236308z424b4.htm) | [SEC EDGAR F-1A注册声明](https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1737806/000104746918005044/a2236163zf-1a.htm)
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> **上市时间**：2018年7月26日，纳斯达克，股票代码 PDD
> **编制日期**：2026-04-12

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## 目录

1. [IPO基本信息](#一ipo基本信息)
2. [公司使命与定位（招股书原文）](#二公司使命与定位招股书原文)
3. [核心财务数据](#三核心财务数据)
4. [商业模式披露](#四商业模式披露)
5. [主要风险因素（招股书原文）](#五主要风险因素招股书原文)
6. [股权结构](#六股权结构)
7. [募资用途](#七募资用途)
8. [竞争格局披露](#八竞争格局披露)
9. [腾讯关系披露](#九腾讯关系披露)
10. [VIE结构说明](#十vie结构说明)
11. [黄峥致股东信（招股书附件）](#十一黄峥致股东信招股书附件)
12. [来源索引](#十二来源索引)
13. [招股书财务数据 vs. 现状对比（截至2024年）](#十三招股书财务数据-vs-现状对比截至2024年)

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## 一、IPO基本信息

| 项目 | 内容 |
|------|------|
| 公司名称 | Pinduoduo Inc.（拼多多） |
| 上市交易所 | 纳斯达克（NASDAQ） |
| 股票代码 | PDD |
| IPO日期 | 2018年7月26日 |
| 发行股数 | 85,600,000 ADS（每ADS对应4股A类普通股） |
| 发行价格区间 | 每ADS 16–19美元 |
| 最终发行价 | 每ADS 19美元（发行区间顶端） |
| 实际融资规模 | 约16.3亿美元 |
| 拟最高募资 | 约10亿美元（初期申报），实际超额 |
| 承销商 | 瑞银（UBS）、高盛（Goldman Sachs）、中金（CICC） |
| 首日开盘价 | 约26.5美元（较发行价溢价约40%） |
| 上市时公司成立年限 | 3年（2015年成立） |

来源：[拼多多IPO定价公告 — GlobeNewswire](https://www.globenewswire.com/news-release/2018/07/26/1542779/0/en/Pinduoduo-Announces-Pricing-of-Initial-Public-Offering.html) | [新浪财经招股书报道](https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/gsyj/2018-07-01/doc-ihespqrx7981348.shtml)

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## 二、公司使命与定位（招股书原文）

招股书中，黄峥对公司定位的核心表述：

> "拼多多不是一家传统公司。它在大家都觉得电商格局已定，历史书已经写完的时候诞生。用短短3年时间汇聚3亿多用户、过百万卖家，共同建立一种新的购物模式。"

> "未来的拼多多应该是一个现实和虚拟相结合的 Costco 和迪士尼的结合。"

> "我们希望拼多多是一个公众机构，它为最广大的用户创造价值而存在。它不应该是彰显个人能力的工具，也不应该有过多的个人色彩。"

> "拼多多将是一家勇于投资未来、立足长远的公司。"

来源：[界面新闻招股书解读](https://www.jiemian.com/article/4304561.html) | [极客公园股东信解读](https://www.geekpark.net/news/258959)

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## 三、核心财务数据

### 3.1 营收

| 时间段 | 营收（人民币） | 同比变化 |
|--------|-------------|--------|
| 2016年全年 | 5.05亿元 | — |
| 2017年全年 | 17.44亿元 | +245% |
| 2018年Q1 | 13.49亿元 | +约37倍（对比2017年Q1的3,700万元） |

### 3.2 净亏损

| 时间段 | 净亏损（人民币） |
|--------|--------------|
| 2016年全年 | 2.92亿元 |
| 2017年全年 | 5.25亿元（约8,370万美元） |
| 2018年Q1 | 2.01亿元（约3,200万美元） |
| 三年累计（含期权支出） | 13.12亿元 |

### 3.3 用户与交易规模

| 指标 | 数值 | 统计时间 |
|------|------|--------|
| 年活跃买家 | 2.45亿 | 2017年全年 |
| 年活跃买家 | 2.95亿 | 截至2018年3月31日的12个月 |
| 月活跃用户（MAU） | 1.66亿 | 2018年Q1 |
| 平均每位年活跃买家年消费额 | 673.9元 | 2018年Q1统计期 |
| 活跃商户 | 超100万家（截至2018年Q1）；约170万家（截至2018年6月3日） | 招股书不同时间节点 |
| 全年订单量 | 43亿单 | 2017年全年 |
| 季度订单量 | 17亿单 | 2018年Q1 |

### 3.4 GMV（商品交易总额）

| 时间段 | GMV（人民币） |
|--------|------------|
| 2017年全年 | 1,412亿元 |
| 2018年Q1 | 662亿元（约106亿美元） |
| 截至2018年3月的12个月 | 1,987亿元 |

### 3.5 现金储备

| 时间点 | 现金及现金等价物 |
|--------|--------------|
| 2018年3月31日 | 86.34亿元（约13.77亿美元），单季增加55.76亿元 |

来源：[新浪财经招股书报道](https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/gsyj/2018-07-01/doc-ihespqrx7981348.shtml) | [东方财富招股书解读](https://fund.eastmoney.com/a/1590,20180630897866218.html)

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## 四、商业模式披露

### 4.1 收入构成

招股书披露，拼多多收入来自两部分：

1. **在线营销服务**（广告）：商家为获取流量向平台付费，为主要收入来源
2. **交易服务费**（佣金）：按商品成交金额收取一定比例

**关键比率**：2017年，平台货币化率（收入/GMV）约为1.2%，远低于淘宝/天猫约3–4%，反映出平台在上市时仍处于低变现、以规模换增长阶段。

### 4.2 平台模式

招股书描述的核心模式：
- **"货找人"而非"人找货"**：通过算法和社交关系，将商品主动推送给可能购买的用户，区别于传统搜索式电商
- **拼团机制**：用户发起或参与拼团，通过集合需求向商家争取价格优惠
- **微信生态依托**：借助微信小程序和分享传播实现低成本获客

来源：[一文看懂拼多多招股书 — 新浪科技](https://tech.sina.com.cn/roll/2018-07-01/doc-ihespqrx8709596.shtml)

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## 五、主要风险因素（招股书原文）

以下为招股书明确披露的重大风险，引语为媒体对招股书原文的引用。

### 5.1 假货与商品质量风险

> "我们可能因为自己平台上的假冒、未授权、非法或侵权产品，或者误导性信息而担负责任。"

> "如果消费者的财产和人身因为我们平台上出售的产品和服务而受到损害，我们可能因为消费者保护法而面临起诉。"

> "截止2018年6月3日的统计，我们拥有了170万名活跃的商户，且产品的种类非常繁多。我们因此将受制于各种法律诉讼，指向我们平台上交易的商品有假货、山寨、非法，以及版权或者商标侵权的情况，或者我们商信息中包含了误导性的内容。虽然我们已经主动采取了严格的措施，包括通过线下调查来核实商品的真实性和合法性，一旦发现假货或非法产品，就立即下线。当然这些措施也未必总是成功或者及时。"

招股书同时披露：涉诉商家比例"不超过月活商家万分之三"。

来源：[拼多多招股书披露风险因素：或因假冒商品担负责任 — 新浪科技](https://tech.sina.com.cn/i/2018-06-30/doc-ihespqrx2429926.shtml)

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### 5.2 腾讯依赖风险

> "腾讯提供了与我们的运营有关的各种服务。如果这些服务受到限制、效果降低或者价格提升，或者因为任何原因而不再向我们开放，我们的业务就有可能受到实质性的负面影响。"

招股书披露的腾讯合作具体条款：
- 腾讯持股18.5%，是最大机构股东
- 腾讯向拼多多提供微信支付服务，按每笔交易收取支付处理费
- 腾讯与拼多多共享技术和行政资源
- 战略合作框架协议有效期：**五年**
- 拼多多向腾讯支付费用（含支付处理、广告、云服务）：
  - 2016年：5,430万元
  - 2017年：5.16亿元
  - 2018年Q1：2.073亿元

来源：[新浪财经招股书报道](https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/gsyj/2018-07-01/doc-ihespqrx7981348.shtml)

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### 5.3 监管与合规风险

> "如果必须获得额外的认证、许可、牌照，或者未能遵守任何中国法规和政策要求，就有可能对我们的日常运营产生实质性的负面影响，阻碍我们的增长。"

> "我们可能逐渐成为公共监督目标，包括监管机构的指控、媒体的负面报道和恶意中伤，这些都会破坏我们的声誉，并对我们的业务和前景构成实质性的负面影响。"

来源：[一文看懂拼多多招股书 — 新浪科技](https://tech.sina.com.cn/roll/2018-07-01/doc-ihespqrx8709596.shtml)

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### 5.4 运营历史短暂风险

招股书披露：公司于2015年开始商业运营，上市时运营历史仅约3年，SEC文件原文表述：

> "The company commenced commercial operations in 2015 with limited operating history."（公司2015年开始商业运营，经营历史有限。）

> "...it cannot guarantee that it will be able to maintain the growth rate that it has experienced to date."（无法保证能维持迄今为止的增长速度。）

来源：[Pinduoduo F-1/A — SEC EDGAR](https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1737806/000104746918005044/a2236163zf-1a.htm)

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### 5.5 基础设施与支付依赖风险

> "我们依赖于自身移动平台和互联网基础设施以及中国通讯网络的正常运营和维护。一旦出现功能故障、能力受限或经营中断，便会对我们的业务产生实质性的负面影响。"

> "我们依赖商业银行和第三方在线支付服务提供商来处理我们平台上的支付流程和资金托管服务。如果这些支付服务因为任何原因受到限制，不再向我们和我们的买家开放，我们的业务就有可能受到实质性的负面影响。"

来源：[新浪科技招股书风险因素报道](https://tech.sina.com.cn/i/2018-06-30/doc-ihespqrx2429926.shtml)

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### 5.6 VIE结构风险

招股书披露，由于中国法律对互联网企业外资持股的限制，拼多多采用VIE（可变利益实体）架构，通过与境内运营实体——杭州爱米（Hangzhou Aimi）——的协议安排实施控制。SEC文件原文：

> "Due to restrictions imposed by PRC laws and regulations on foreign ownership of companies that engage in internet and other related business, we rely on contractual arrangements with our VIE and its shareholders to conduct most aspects of our operations."（由于中国法律法规对从事互联网及相关业务企业外资持股的限制，我们依赖与可变利益实体及其股东的合同安排来开展大部分业务。）

VIE协议控制安排的风险：合同无法被强制执行、VIE股东可能存在利益冲突、监管政策存在不确定性。

来源：SEC F-1/A原文（[EDGAR链接](https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1737806/000104746918005044/a2236163zf-1a.htm)）

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## 六、股权结构

### 6.1 上市时主要股东持股比例

| 股东 | 持股比例 | 备注 |
|------|--------|------|
| 黄峥 | 50.7% | 创始人兼CEO，拥有1:10超级投票权（B类股） |
| 腾讯相关实体 | 18.5% | 最大机构股东，持A类股 |
| 高榕资本（Banyan Partners） | 10.1% | 早期机构投资人 |
| 红杉资本（Sequoia Capital） | 7.4% | 机构投资人 |
| 管理层合计 | 55.5% | — |

### 6.2 双重股权结构

- **A类普通股**：每股1票投票权，外部投资者持有
- **B类普通股**：每股10票投票权，黄峥持有

实际效果：黄峥以50.7%的股权比例，掌握公司绝大多数投票权（超级投票权），形成创始人绝对控制。

### 6.3 其他披露

黄峥在招股书中承诺，将个人所持股份的2.3%捐赠用于成立慈善基金。

来源：[新浪财经股权结构报道](https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/gsyj/2018-07-01/doc-ihespqrx7981348.shtml)

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## 七、募资用途

招股书披露，IPO所募资金使用计划：

| 用途 | 比例 |
|------|------|
| 强化和扩展现有业务 | 约40% |
| 技术研发 | 约40% |
| 日常营运及潜在投资/收购 | 余下约20% |

实际融资：约16.3亿美元（高于原计划10亿美元上限，因定价于发行区间顶端且超额认购）。

来源：[GlobeNewswire IPO定价公告](https://www.globenewswire.com/news-release/2018/07/26/1542779/0/en/Pinduoduo-Announces-Pricing-of-Initial-Public-Offering.html)

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## 八、竞争格局披露

招股书披露的主要竞争威胁：

1. **阿里巴巴（淘宝/天猫）**：市场份额最大的电商平台，已针对性推出"淘宝特价版"
2. **京东（JD.com）**：以3C和家电为核心，已推出"京东拼购"等低价业务
3. **社交电商新进入者**：微信生态内的多个竞品

黄峥在招股书中对竞争格局的描述：

> "我们与淘宝是错位竞争，争夺的是同一批用户的不同场景，错位才会长得更快。"

> "拼多多想做一个电商版的Facebook，重点是货找人，本质上与淘宝、京东是两个物种。"

招股书写明：公司面临"来自规模更大、资源更丰富的竞争对手"的挑战，无法保证在激烈竞争中维持市场份额。

来源：[一文看懂拼多多招股书 — 新浪科技](https://tech.sina.com.cn/roll/2018-07-01/doc-ihespqrx8709596.shtml) | [新浪财经招股书报道](https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/gsyj/2018-07-01/doc-ihespqrx7981348.shtml)

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## 九、腾讯关系披露

腾讯与拼多多的关系在招股书中有专节披露，为重大关联方关系：

**股权关系**：腾讯持股18.5%，为拼多多上市时最大外部机构股东。

**业务合作**：
- 微信支付接入：腾讯为拼多多提供微信支付服务，拼多多按交易额支付处理费
- 平台流量：拼多多通过微信小程序入口获取用户流量
- 技术与行政资源共享
- 合作协议期限：5年（自协议签署日起）

**财务依赖规模**（拼多多向腾讯支付的费用，含支付处理、广告、云服务）：

| 年份 | 金额 |
|------|------|
| 2016年 | 5,430万元 |
| 2017年 | 5.16亿元 |
| 2018年Q1 | 2.073亿元 |

**招股书风险表述**：

> "腾讯提供了与我们的运营有关的各种服务。如果这些服务受到限制、效果降低或者价格提升，或者因为任何原因而不再向我们开放，我们的业务就有可能受到实质性的负面影响。"

来源：[新浪财经招股书报道](https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/gsyj/2018-07-01/doc-ihespqrx7981348.shtml)

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## 十、VIE结构说明

拼多多境外上市采用典型的"红筹+VIE"架构：

```
PDD Holdings（开曼群岛注册，境外上市主体）
        │
        ▼
全资境外中间层（香港）
        │
        ▼
境内外商独资企业（WFOE，上海寻梦信息技术有限公司）
        │（协议控制）
        ▼
境内VIE实体（杭州爱米网络科技有限公司 / 上海寻梦）
        │
        ▼
拼多多平台实际运营
```

**协议控制安排**包括：独家服务协议、股权质押协议、独家购买权协议、投票权委托协议。

**VIE风险提示（招股书）**：中国监管机构可能认定VIE安排无效；VIE股东利益可能与境外上市公司利益不一致；如VIE协议被解除，境外股东将失去对境内运营实体的实质控制。

来源：[SEC EDGAR F-1/A原文](https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1737806/000104746918005044/a2236163zf-1a.htm)

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## 十一、黄峥致股东信（招股书附件）

招股书附含黄峥2018年6月30日的致股东信，核心表述已收录于《黄峥公开言论合集》，此处摘录与招股书业务逻辑直接相关的部分：

**关于上市初心**：
> "拼多多不是一家传统公司。它在大家都觉得电商格局已定，历史书已经写完的时候诞生。"

**关于公众机构定位**：
> "我们希望拼多多是一个公众机构，它为最广大的用户创造价值而存在。"

**关于本分价值观（招股书首次正式披露）**：
1. 要诚信，成为值得信任的人
2. 要尽于自己的本职，无论别人在做什么
3. 隔绝外力，回归初心，专注做好应当做的事
4. 不赚人便宜，即便能够
5. 出现问题，首先求责于己

**关于长期主义**：
> "拼多多将是一家勇于投资未来、立足长远的公司。"

**关于社会性**：
> "拼多多有很强的社会性以及巨大的潜力。"

来源：[界面新闻股东信解读](https://www.jiemian.com/article/4304561.html) | [极客公园股东信解读](https://www.geekpark.net/news/258959)

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## 十二、来源索引

| 来源 | 性质 | 可信度 |
|------|------|--------|
| [SEC EDGAR 424B4最终招股书](https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1737806/000104746918005204/a2236308z424b4.htm) | 官方SEC文件 | ★★★★★ |
| [SEC EDGAR F-1A注册声明](https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1737806/000104746918005044/a2236163zf-1a.htm) | 官方SEC文件 | ★★★★★ |
| [IPO定价公告 — GlobeNewswire](https://www.globenewswire.com/news-release/2018/07/26/1542779/0/en/Pinduoduo-Announces-Pricing-of-Initial-Public-Offering.html) | 公司官方新闻稿 | ★★★★★ |
| [一文看懂拼多多招股书 — 新浪科技](https://tech.sina.com.cn/roll/2018-07-01/doc-ihespqrx8709596.shtml) | 媒体分析（含招股书原文引用） | ★★★★☆ |
| [招股书风险因素报道 — 新浪科技](https://tech.sina.com.cn/i/2018-06-30/doc-ihespqrx2429926.shtml) | 媒体报道（含招股书原文引用） | ★★★★☆ |
| [新浪财经招股书数据报道](https://finance.sina.com.cn/stock/usstock/gsyj/2018-07-01/doc-ihespqrx7981348.shtml) | 媒体报道 | ★★★★☆ |
| [东方财富招股书解读](https://fund.eastmoney.com/a/1590,20180630897866218.html) | 媒体报道 | ★★★☆☆ |

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> **局限性说明**：本文档无法直接访问SEC招股书原始HTML文件（受SEC自动工具访问限制），部分内容来自媒体对招股书的引用和报道。所有数字以SEC EDGAR原始文件为最终权威来源。如需核实具体表述，建议直接访问上方SEC EDGAR链接。

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## 十三、招股书财务数据 vs. 现状对比（截至2024年）

> **编制说明**：以下对比数据基于PDD Holdings 2024年全年财报（2025年3月20日官方发布）及SEC 20-F（2024年）。官方不披露的指标（GMV、活跃买家）单独说明。截止日期：2026年4月。

### 13.1 核心财务对比

| 指标 | IPO时（2017年 / 2018年Q1） | 2024年全年 | 增幅（参考） |
|------|--------------------------|-----------|------------|
| **总营收** | 17.44亿元（2017年全年） | **3,938.4亿元** | 约226倍 |
| **净利润** | 亏损5.25亿元（2017年） | **1,124亿元** | 从亏损到盈利 |
| **年活跃买家** | 2.95亿（截至2018年3月12个月） | 官方2022年后停止披露 | — |
| **GMV** | 1,987亿元（截至2018年3月12个月，估计） | 约4.8万亿元（**估计**，非官方） | 约24倍（估计） |
| **货币化率** | 约1.2%（2017年收入/GMV） | 约8.2%（**估计**，基于上述估算GMV） | 显著提升 |

**营收来源结构（2024年）**：
- 在线营销服务及其他：1,979.3亿元，占比50%，同比+29%
- 交易服务收入（含Temu）：1,959.0亿元，占比50%，同比+108%

来源：[PDD Holdings官方FY2024财报公告](https://investor.pddholdings.com/news-releases/news-release-details/pdd-holdings-announces-fourth-quarter-2024-and-fiscal-year-2024) | [Nasdaq报道](https://www.nasdaq.com/articles/pdd-holdings-inc-reports-strong-financial-results-q4-and-fiscal-year-2024)

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### 13.2 用户规模（官方停止披露说明）

PDD自2022年起不再在财报中单独披露年活跃买家数及MAU，已知历史轨迹：

| 时间节点 | 年活跃买家数 |
|---------|------------|
| 2017年全年 | 2.45亿 |
| 截至2018年3月（12个月） | 2.95亿 |
| 2021年全年 | 超8.68亿 |
| 2022年至今 | **官方不再披露** |

来源：[SEC 20-F 2024](https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1737806/000141057825000951/pdd-20241231x20f.htm) | [Wikipedia Pinduoduo](https://en.wikipedia.org/wiki/Pinduoduo)

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### 13.3 GMV数据说明

**PDD官方从未正式披露国内GMV**，以下为第三方估算：

| 数据来源 | 估算数值 | 备注 |
|---------|---------|------|
| 分析师预测（2024年全平台） | 约4.8万亿元 | Visible Alpha，非官方 |
| Temu GMV（仅海外平台，2024年） | 超600亿美元 | 较2023年增长约231% |

**注意**：GMV数据均为第三方估算，不可作为官方数据引用。

来源：[Visible Alpha GMV预测](https://visiblealpha.com/data-snapshot/pdd-holdings-set-for-rapid-growth-analysts-expect-strong-gains-in-gmv-and-profitability/) | [SCMP Temu数据](https://www.scmp.com/tech/big-tech/article/3271594/pdd-owned-temus-first-half-sales-surge-us20-billion-exceeding-2023-total-report)

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### 13.4 市值与估值（截至2026年4月）

| 指标 | IPO时（2018年7月） | 2026年4月（近似） |
|------|------------------|----------------|
| 股价 | 19美元（发行价）/ 约26.5美元（首日） | 约101美元（近似，需实时验证） |
| 总市值 | 约240亿美元 | 约1,410亿美元 |
| P/E | 无（亏损） | 约10倍（基于2024年净利润） |

> **注意**：2026年4月市值为近似值（约1,410亿美元，来自YCharts 2026-04-11快照），实时股价须在Yahoo Finance核实。汇率参考：2024年末约RMB 7.30/USD。

来源：[YCharts PDD市值](https://ycharts.com/companies/PDD/market_cap) | [MacroTrends股价历史](https://www.macrotrends.net/stocks/charts/PDD/pdd-holdings/stock-price-history)

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### 13.5 黄峥持股变化

| 时间节点 | 经济持股比例 | 变化原因 |
|---------|-----------|---------|
| IPO时（2018年） | 约50.7% | 招股书披露 |
| 2020年9月 | 约29.4% | — |
| 2024年3月（最新可查） | **约26.5%** | 退休后捐出约12.8%（含慈善信托2.4%、合伙人科研基金7.7%等） |

持股架构：通过Walnut Street Investment和Walnut Street Management两个BVI实体持有全部B类股（每股10票），仍保持超级投票权。

来源：[SEC 20-F 2024](https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1737806/000141057825000951/pdd-20241231x20f.htm) | [Colin Huang Wikipedia](https://en.wikipedia.org/wiki/Colin_Huang)

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### 13.6 数据质量评级

| 数据 | 来源 | 可信度 |
|-----|------|--------|
| 2024年营收3,938.4亿元 | 官方财报新闻稿 | ★★★★★ |
| 2024年净利润1,124亿元 | 官方财报新闻稿 | ★★★★★ |
| 市值约1,410亿美元 | YCharts快照 | ★★★★☆（需实时核对） |
| GMV约4.8万亿元 | 第三方分析师估算 | ★★☆☆☆（仅供参考，非官方） |
| 黄峥持股26.5% | SEC 20-F + 媒体报道 | ★★★★☆ |
| 活跃买家数 | 官方停止披露 | N/A |
