# 2. 商业模式与护城河深潜 - 创新药行业

## 1. 核心商业模式穿透

### 1.1 百济神州：全球化全产业链模式
- **模式**：Global-to-Global。
- **2025-2026 态势**：核心产品泽布替尼 (Brukinsa) 2026 Q1 全球销售破 11 亿美元，证明了中国药企可以在全球“同类第一 (Best-in-class)”赛道实现爆发。
- **核心逻辑**：重金投入全球临床，直接挑战跨国巨头（MNC），换取全球范围内的定价权。

### 1.2 恒瑞医药：传统平台向创新平台进化
- **模式**：成熟药现金流供养创新管线。
- **2025 态势**：创新药收入占比突破 58%，标志着公司已成功跨越“集采压力区”。
- **优势**：拥有国内最强大的商业化地面部队。

### 1.3 信达生物：从 Biotech 向 Biopharma 跨越
- **模式**：商业化领先与代谢类大单品爆发。
- **2025 拐点**：首次实现全年盈利。玛仕度肽（GLP-1/GCGR 双抗）在减重领域的爆发，为其提供了继肿瘤外的第二增长曲线。

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## 2. 护城河深潜 (The Moat)

### 2.1 专利壁垒与技术路径 (IP Moat)
- **康方生物**：双抗技术的平台化应用。虽然临床数据有波动，但其在 PD-1/VEGF 领域的专利深度是其核心资产。

### 2.2 商业化渠道与准入 (Channel Moat)
- **恒瑞**：对国内数千家医院的深度覆盖是任何 Biotech 短期内无法复制的。
- **百济**：在美国市场建立的直销团队，是其对抗 MNC 侵蚀的最后一道防线。

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## 3. 定价权与出海博弈

- **BD (对外授权)**：2025 年恒瑞与百济的 BD 收入显著增加。这本质上是“将早期风险卖掉，锁定中后期分红”。
- **定价权**：由临床疗效数据（PFS/OS）决定。数据领先 1 个百分点，定价权提升 10%。

## 4. 结论

**商业模式评定：百济是“全球重炮”，恒瑞是“全能阵地”，信达是“效率先锋”**。

**关键监控指标**：
- **泽布替尼在美国市场的市占率增长曲线**。
- **信达玛仕度肽在 2026 年的实际处方量与产能匹配**。
- **恒瑞医药下一批进入 3 期临床的自研新分子数量**。
