# 兴业银行 (601166.SH) — 芒格栅格模型检查清单

> 分析日期：2026-05-03

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## 芒格八问检查

### 1. 管理层是否诚实可信？

**评分：3/5**

- 管理层整体稳定，未见重大诚信问题
- 但财报中的"利润增长"部分依赖拨备释放（拨备覆盖率从235%降至224%），存在一定的"财务调节"空间
- 绿色金融的宣传力度与底层资产质量存在信息差

### 2. 业务是否可以理解？

**评分：2/5**

- 银行业务本身可理解
- 但要真正理解兴业银行的利润来源，需要同时看懂：
  - 央行货币政策（LPR走势）
  - 全球大宗商品周期（油/铜价格）
  - 中国制造业景气度（PMI）
  - 房地产市场（销售/价格/违约）
  - 新能源产能周期（光伏/锂电）
  - 地方财政（城投化债）
- **复杂度过高**，符合芒格"太难"堆的标准

### 3. 护城河是否足够宽？

**评分：2.5/5**

- 牌照壁垒是唯一真正的护城河
- 同业竞争中缺乏差异化壁垒（vs 招行的零售护城河）
- 负债成本的结构性劣势正在侵蚀护城河
- "绿色银行"标签在底层资产承压下正在褪色

### 4. 价格是否具有安全边际？

**评分：3/5**

- 0.51x PB处于历史15%-20%分位，不贵
- 但DDM估值仅9-10元（当前20元），无安全边际
- 股息率4.5%有一定吸引力，但依赖利润增长的可持续性
- **结论：合理偏低，但非深度低估**

### 5. 是否存在致命风险？

**评分：2/5（风险较高）**

- NIM击穿1.2%（概率30%）
- 房地产灰犀牛（概率15%）
- 绿色泡沫破裂（概率20%）
- 地方财政传导（概率25%）
- **至少3个风险场景概率在20%以上**

### 6. 是否属于"Too Hard"堆？

**评分：是**

> 要预测兴业银行的利润，需要同时判断LPR走势、大宗商品价格、房地产周期、新能源产能、地方财政状况等多个高度不确定的宏观变量。这完全符合芒格"太难预测"的排除标准。

### 7. 是否有更好的替代标的？

**评分：是**

| 替代标的 | 优势 |
|---------|------|
| 招商银行 | ROE 13.44%，零售护城河更深 |
| 长江电力 | 类似股息率，但现金流更稳定 |
| 中国神华 | 类似股息率，但无信用风险 |
| 10年国债 | 1.7%无风险收益，零信用风险 |

### 8. 是否愿意持有10年？

**评分：否**

- 银行业正在经历NIM持续压缩的结构性变化
- 10年后的兴业银行可能ROE仅5%-6%
- 不具备长期持有的价值投资逻辑

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## 芒格检查总评

| 检查项 | 结果 |
|--------|------|
| 管理层诚实 | ✓ 基本通过 |
| 业务可理解 | ✗ **过于复杂** |
| 护城河够宽 | ✗ **护城河偏窄** |
| 安全边际充足 | ✗ **有限** |
| 无致命风险 | ✗ **风险较多** |
| 不属于Too Hard | ✗ **属于Too Hard** |
| 无更好替代 | ✗ **有更好替代** |
| 愿意持有10年 | ✗ **不愿意** |

**8项检查中仅1项通过，7项未通过。**

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## 核心结论

> 芒格检查清单的结果非常明确：兴业银行**落入"Too Hard"堆**。其利润预测涉及过多宏观变量，护城河不够宽，风险场景较多，且存在更好的替代标的。按照芒格的投资纪律，应当将其排除。

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> **合伙人卡点询问：**
> 芒格检查已完成，8项中仅1项通过。您是否认同，按照芒格的纪律，兴业银行应当被归入"Too Hard"堆？请确认后进入T11最终投资决策报告。
