NVIDIA · 个股研报

个股研报 · Blackwell 周期估值

英伟达NVDA · NASDAQ

半导体 · AI 加速计算 · 算力供给仍是 AI 需求曲线的瓶颈，订单簿能见度延伸至 2027

$148.20

+34.6% YTD

2026-04-26

$3.6T

市值

68×

P/E (TTM)

$143B

FY26 营收

75.4%

毛利率

投资逻辑

Blackwell B200/GB200 的产能爬坡比预期更顺，TSMC CoWoS-L 月产能从 FY25 末的 35K wafer 升至 FY26Q4 的 75K wafer，订单覆盖率延伸至 2027 年中期。超大规模云厂商资本开支同比 +43%，三家 hyperscaler 合计 capex 已超 $430B，其中 GPU 占比从 30% 升至 48%。Networking（InfiniBand + Spectrum-X）成为第二增长极，FY26 营收占比从 12% 升至 19%，正在补全 AI 工厂的 Rack-scale 软硬一体方案。

买入。Blackwell 周期预计延续至 FY28，FY27 EPS 共识 $5.10 仍偏保守；目标价 $185（FY27E 36×），保持 18-24 个月持有。

价格走势

近 21 个交易日 NVDA 日 K 线 · 4 月初平台整理后随 Blackwell 出货数据加速突破

财务概览

指标	FY24	FY25	FY26	FY27E
营收（$B）	60.9	97.2	143.0	178.4
同比增速	+126%	+60%	+47%	+25%
毛利率	72.7%	74.6%	75.4%	74.8%
净利润（$B）	29.8	49.1	72.5	89.6
EPS（稀释）	1.19	2.01	2.96	3.66
ROE	91.5%	114.2%	112.7%	97.4%

收入结构

分业务营收堆叠 · Compute 仍是绝对主力，Networking 三年内从 4% 升至 19%

竞争格局

AI 训练市场 NVIDIA 仍占有 ~88% 的份额；推理侧 AMD MI355X、定制 ASIC（TPU v6、Trainium 3、MTIA v2）开始切入腰部需求，但 CUDA 生态在 Rack-scale 互联与软件栈成熟度上仍领先 18-24 个月。Hyperscaler 自研 ASIC 的 ROI 主要体现在内部工作负载，对 NVIDIA 商品力影响小于市场担忧。

公司	市值	P/E (FY26)	营收增速	毛利率	AI 收入占比
NVIDIA	$3.6T	50×	+47%	75.4%	92%
AMD	$248B	34×	+22%	52.8%	38%
Broadcom	$1.4T	38×	+19%	76.1%	54%
TSMC	$1.2T	26×	+28%	59.3%	—

风险提示

需求侧 · Hyperscaler 资本开支拐点

三家云厂商 capex 增速若回到 +20% 区间，将直接压缩 FY27 营收 8-12%，对应 EPS 下修 $0.40。

供给侧 · CoWoS 与 HBM3e 配套

CoWoS-L 月产能受制于 ABF 载板与 HBM3e 良率；任一环节 5-10% 缺口都会推迟 Blackwell Ultra 出货节奏。

监管 · 出口管制升级

中国市场目前贡献 7% 营收，新一轮 H20 / B30A 的出口许可若被取消，半年内有 $4-6B 营收短缺。

竞争 · 推理 ASIC 渗透

推理负载迁移到自研 ASIC 的速度可能快于预期，2027 年起部分挤压 H100/H200 折旧周期内的存量更新需求。

分析师总结

维持「买入」评级，目标价从 $165 上调至 $185，对应 FY27E EPS $5.10 的 36× 估值，相对当前 +25% 空间。核心催化剂三条：(1) Q1 FY27 业绩中 Blackwell 占比首次突破 60%；(2) GB300 NVL72 在 Q2 量产；(3) Networking 营收同比 +90%，连续四个季度跑赢 Compute 增速。关键假设：CoWoS 月产能 FY27 末达到 95K wafer，hyperscaler 三家 capex 同比 +35%。

下修触发：CoWoS 产能爬坡晚于 FY27Q2、或单一 hyperscaler 砍单超过 $5B。